資產(chǎn)價(jià)格上漲過快

在宏觀經(jīng)濟(jì)主要指標(biāo)中，出口和貿(mào)易順差增長速度最快。上半年，出口增長27.6%，貿(mào)易順差1125億美元，同比增長84.3%。6月份貿(mào)易順差269.1億美元，同比增長86.6%，為歷史上月度貿(mào)易順差最高額。8月份，出口增長22.7%，貿(mào)易順差249.7億美元，出口增長速度和貿(mào)易順差略微降低，仍然很高。貿(mào)易順差和外資順差共同形成大量外匯流入，人民幣貨幣量大量增多。今年6月份外匯儲(chǔ)備增加到13326億美元。流入外匯兌換為人民幣余額在人民幣余額總量中所占比重，四、五年前約為10%，今年6月底升高到28%。貿(mào)易順差和外匯流入量迅速增大已成為貨幣量快速增長的重要因素。

上半年，廣義貨幣（M2）增長17.1%，貸款增長16.5%。跟去年相比波動(dòng)幅度不大，處在央行的調(diào)控范圍內(nèi)?？焖俚呢泿旁鲩L支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)了持續(xù)快速增長。貨幣存量因此大量增多。目前廣義貨幣量積累到相當(dāng)于當(dāng)年GDP值的160%，大幅度高于大多數(shù)國家的100%上下的比值水平。貨幣量快速增長造成流動(dòng)性過多，給銀行體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來過熱壓力。資本市場(chǎng)成為吸納過多流動(dòng)性、減輕銀行體系和實(shí)體經(jīng)濟(jì)壓力的重要場(chǎng)所。

大量流動(dòng)性流向股市、房地產(chǎn)。年初以來，股市超乎尋常地高速上漲。上證指數(shù)年初為2716點(diǎn)，8月末收于5219點(diǎn)，上漲92.2%。進(jìn)入股市的資金急劇增大。2005年底上證指數(shù)處于1000點(diǎn)最低點(diǎn)時(shí)，上海證交所日成交量40億元，2007年5月份股價(jià)攀上4000點(diǎn)高點(diǎn)時(shí)，股市日成交量增大到2000億元，日成交量增大了50倍。

采用常用標(biāo)尺難以衡量中國股市泡沫狀況。2007年9月21日，上證所平均市盈率62倍。各國發(fā)生重大股災(zāi)時(shí)的市盈率，1990年1月東交所69.5倍、臺(tái)灣綜合指數(shù)68.9倍，   1997年7月亞洲金融危機(jī)香港恒生指數(shù)15倍、泰國綜合指數(shù)11倍。各國股市泡沫崩潰時(shí)的市盈率數(shù)值在10倍-70倍之間，差異過大，無法參考。中國股市市值對(duì)GDP比值最近雖然超過了100%，但仍與世界平均水平大致相當(dāng)，還低于一些國家和地區(qū)有時(shí)候達(dá)到過的150%或更高水平。目前香港股市這一比值高達(dá)1100%多仍被認(rèn)為正常。用各種標(biāo)尺衡量，中國股市好像已經(jīng)有泡沫，但又好像還在正常范圍內(nèi)。

中國股市目前的高速上漲，也可以從另一視角進(jìn)行觀察。股市在今年上半年短期間的驚人上漲，是對(duì)5年來股市長期低落的補(bǔ)償性上漲，是對(duì)應(yīng)于中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)高速增長的補(bǔ)充性跟進(jìn)。拉長時(shí)間跨度看，拿當(dāng)前股價(jià)和6年前股價(jià)比，6年間股價(jià)年平均上漲20%左右，對(duì)于新興資本市場(chǎng)來說這樣的發(fā)展速度并不過快。

宏觀調(diào)控采取中性措施

上半年數(shù)據(jù)及8月份最新數(shù)據(jù)公布之后，宏觀調(diào)控主要部門非常平靜。國家統(tǒng)計(jì)局局長發(fā)表文章稱當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)狀態(tài)基本正常。央行發(fā)表貨幣報(bào)告，沒有談?wù)摲婪哆^熱和泡沫，反而介紹了美聯(lián)儲(chǔ)主席、歐洲央行行長關(guān)于貨幣當(dāng)局無需關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格的觀點(diǎn)。國家發(fā)改委有關(guān)部門在7月份消費(fèi)價(jià)格指數(shù)上漲5.6%的數(shù)據(jù)公布后，立即接受媒體采訪，詳解肉價(jià)上漲并非通貨膨脹。媒體大標(biāo)題報(bào)道“周小川擔(dān)憂股市泡沫”，實(shí)際上是周小川在國際清算銀行例會(huì)上回答記者提問時(shí)，對(duì)關(guān)注中國股市動(dòng)態(tài)表示同意。媒體渲染“馬凱稱投資過熱趨勢(shì)尚未得到遏制”，實(shí)際上馬凱講話主題是控制高耗能和污染問題。

面對(duì)經(jīng)濟(jì)和投資高速增長的局勢(shì)，調(diào)控部門沒有像近幾年那樣總在這時(shí)候采取控制過熱的   “果斷”措施。發(fā)改委沒有下發(fā)清查新上項(xiàng)目的緊急文件，沒有派出大批工作組檢查違規(guī)項(xiàng)目，央行沒有采取限制銀行貸款的行政措施。

7月、8月消費(fèi)價(jià)格上漲數(shù)據(jù)公布后不幾天，央行宣布提高存貸款利率。央行連續(xù)快速提高利率，主要是為解決消費(fèi)價(jià)格上漲造成的居民儲(chǔ)蓄實(shí)際負(fù)利率問題。這一調(diào)控措施，不是控制所謂經(jīng)濟(jì)過熱、投資過熱及泡沫經(jīng)濟(jì)的全面緊縮措施，而是維持宏觀經(jīng)濟(jì)當(dāng)前狀態(tài)及發(fā)展趨勢(shì)的中性措施。

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