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2008年08月13日 09:23上海證券報(bào)【大 中 小】 【打印】 已有評(píng)論0條

新興市場(chǎng)貨幣的升值盛宴將結(jié)束 高通脹是主因

●發(fā)展中國(guó)家的消費(fèi)結(jié)構(gòu)決定了食品和能源在其價(jià)格指數(shù)構(gòu)成中所占比重更高，正值大宗初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格領(lǐng)漲全體商品、食品和能源價(jià)格領(lǐng)漲大宗產(chǎn)品之際，他們蒙受了更大的壓力。

●而加息等反通脹措施對(duì)房地產(chǎn)、股市等資產(chǎn)市場(chǎng)是個(gè)打擊，在新興市場(chǎng)股市全面下跌的背景下，將進(jìn)一步增強(qiáng)國(guó)際游資抽逃的動(dòng)機(jī)，對(duì)東道國(guó)貨幣匯率構(gòu)成向下壓力。

●如果包括人民幣在內(nèi)的新興市場(chǎng)貨幣都存在逆轉(zhuǎn)貶值的壓力，那么，我們就不宜以緩解出口部門壓力為由采取力度過(guò)大的財(cái)稅措施激勵(lì)出口，因?yàn)榇驌舫隹诘囊豁?xiàng)因素——人民幣升值會(huì)自動(dòng)消失。

持續(xù)堅(jiān)挺5年之久的新興市場(chǎng)貨幣即將逆轉(zhuǎn)？——外匯市場(chǎng)的一些走勢(shì)向人們提出了這個(gè)問(wèn)題。彭博資訊跟蹤的26個(gè)發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體貨幣匯率2003年—2007年間年均升值幅度高達(dá)30%，2007年升值幅度下降到8.2%，今年一、二季度更分別只有1.63%和0.92%。某些新興市場(chǎng)貨幣已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的貶值，即使那些昔日的明星級(jí)新興市場(chǎng)也未能幸免。在截止2007年的5年中，印度盧比和南非蘭特對(duì)美元匯率分別升值18%和74%，但今年以來(lái)印度盧比已經(jīng)貶值9%，南非蘭特貶值11%。

高通脹是主因

雖然天下沒(méi)有不散的宴席，新興市場(chǎng)貨幣持續(xù)數(shù)年的升值盛宴終有結(jié)束之日。但究竟是什么觸發(fā)了新興市場(chǎng)貨幣的逆轉(zhuǎn)？主要還是日甚一日的通貨膨脹壓力。發(fā)展中國(guó)家的消費(fèi)結(jié)構(gòu)決定了食品和能源在其價(jià)格指數(shù)構(gòu)成中所占比重更高，正值大宗初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格領(lǐng)漲全體商品、食品和能源價(jià)格領(lǐng)漲大宗產(chǎn)品之際，他們蒙受了更大的壓力，自是理所當(dāng)然。根據(jù)摩根士丹利的統(tǒng)計(jì)，至少有19個(gè)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的通脹超過(guò)了其政府確定的目標(biāo)值，投資者們普遍擔(dān)心發(fā)展中國(guó)家政府在抑制通貨膨脹和保持經(jīng)濟(jì)適度平穩(wěn)增長(zhǎng)之間難以取得理想平衡，棄新興市場(chǎng)貨幣而取成熟市場(chǎng)貨幣，也就順理成章了。

不僅如此，高通貨膨脹還通過(guò)增大政治動(dòng)蕩壓力、進(jìn)而引發(fā)資本外逃對(duì)新興市場(chǎng)貨幣施加向下壓力。高通脹，特別是食品價(jià)格一馬當(dāng)先的高通脹對(duì)發(fā)展中國(guó)家居民的打擊本來(lái)就大于對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家居民的打擊，我們已經(jīng)看到，去年以來(lái)，印度、也門、墨西哥、布基納法索、摩洛哥、塞內(nèi)加爾、毛里塔尼亞、東帝汶……一個(gè)又一個(gè)發(fā)展中國(guó)家爆發(fā)了過(guò)去上10年全球食品價(jià)格穩(wěn)定時(shí)期所未見(jiàn)的糧食騷亂，這種政治動(dòng)蕩壓力甚至連農(nóng)產(chǎn)品輸出大國(guó)也難以幸免。

在一個(gè)發(fā)展中農(nóng)產(chǎn)品輸出大國(guó)，面對(duì)食品價(jià)格暴漲對(duì)普通居民的壓力，政府很容易傾向于向繁榮的農(nóng)產(chǎn)品輸出征收額外的出口稅，一方面抑制糧食出口，增加國(guó)內(nèi)供給，另一方面可以運(yùn)用此項(xiàng)收入向低收入階層發(fā)放補(bǔ)助，然而此舉勢(shì)必得罪農(nóng)業(yè)生產(chǎn)和出口部門，如果這個(gè)部門的勢(shì)力足夠強(qiáng)大，政治動(dòng)蕩也就不可避免了。阿根廷發(fā)生的正是這種情況，政府提交的農(nóng)產(chǎn)品出口稅法案在國(guó)內(nèi)掀起軒然大波，總統(tǒng)克里斯蒂娜去年12月才以高得票率上臺(tái)，幾乎轉(zhuǎn)瞬之間就因此而支持率暴跌，政治危機(jī)導(dǎo)致資本大量撤離阿根廷，僅今年第二季度就達(dá)到71.59億美元，對(duì)其貨幣匯率的影響可想而知。

價(jià)格管制是更大的隱患

更令人擔(dān)心的是，許多發(fā)展中國(guó)家的賬面通貨膨脹數(shù)據(jù)雖高，卻還不足以充分體現(xiàn)其全部通脹壓力，因?yàn)檫@些國(guó)家實(shí)施了較多的價(jià)格管制措施，致使隱性通貨膨脹壓力居高不下。假如國(guó)際經(jīng)濟(jì)體系中的通貨膨脹壓力僅僅曇花一現(xiàn)，價(jià)格管制措施確實(shí)可以收到降低價(jià)格波動(dòng)性、消除通貨膨脹壓力之效。不幸的是當(dāng)今國(guó)際經(jīng)濟(jì)體系中的通貨膨脹壓力將持久存在，價(jià)格管制必將難以為繼，部分或全部取消價(jià)格管制措施、隱性通貨膨脹壓力顯露不過(guò)是時(shí)間問(wèn)題而已，這也就意味著新興市場(chǎng)貨幣還需要繼續(xù)承受來(lái)自通貨膨脹渠道的更多貶值壓力。

發(fā)展中國(guó)家的某些反通脹措施將加大其本幣貶值壓力。近年來(lái)的新興市場(chǎng)貨幣牛市很大程度上是升值預(yù)期驅(qū)動(dòng)下的資本流入“自我實(shí)現(xiàn)”所致，根據(jù)印度儲(chǔ)備銀行7月下旬報(bào)告，在剛剛過(guò)去的2007年—2008財(cái)年，印度外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)921.6億美元，其中短期資本流入占增量的51.1%之多。資本流入的目的除了貨幣升值的匯兌收益之外，還包括新興市場(chǎng)增長(zhǎng)更強(qiáng)勁的資產(chǎn)市場(chǎng)收益。而加息等反通脹措施對(duì)房地產(chǎn)、股市等資產(chǎn)市場(chǎng)是個(gè)打擊，在新興市場(chǎng)股市全面下跌的背景下，將進(jìn)一步增強(qiáng)國(guó)際游資抽逃的動(dòng)機(jī)，對(duì)東道國(guó)貨幣匯率構(gòu)成向下壓力。

無(wú)須否認(rèn)，初看起來(lái)，大宗初級(jí)商品價(jià)格的持續(xù)上漲在發(fā)展中國(guó)家中也造就了一批受益者，俄羅斯、巴西等初級(jí)產(chǎn)品生產(chǎn)和出口大國(guó)就被視為大贏家，屬于西方國(guó)家的澳大利亞和加拿大貨幣近幾年走勢(shì)也頗為堅(jiān)挺。但是，即使不考慮世界經(jīng)濟(jì)放緩對(duì)這些國(guó)家初級(jí)產(chǎn)品需求的影響，即使不考慮高通脹對(duì)國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)平衡的打擊(俄羅斯政府已經(jīng)將今年的國(guó)內(nèi)通貨膨脹預(yù)期提高到了11.8%)，初級(jí)產(chǎn)品牛市所帶來(lái)的收益也把這些國(guó)家推向了“荷蘭病”的詛咒:欣欣向榮的初級(jí)產(chǎn)品及其相關(guān)產(chǎn)業(yè)汲取了過(guò)多的資本、人力等資源，以至于制造業(yè)等部門相對(duì)萎縮，乃至出現(xiàn)絕對(duì)萎縮；初級(jí)產(chǎn)品出口迅猛增長(zhǎng)所造成的本幣升值進(jìn)一步重創(chuàng)其制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，而現(xiàn)代制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)才是一個(gè)國(guó)家、特別是一個(gè)大國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的根基所在。一旦初級(jí)產(chǎn)品行情調(diào)整，其國(guó)際收支、進(jìn)而是貨幣匯率就要急劇惡化了。正是在“荷蘭病”的機(jī)制作用下，高度依賴初級(jí)產(chǎn)品出口的國(guó)家國(guó)際收支和貨幣匯率的波動(dòng)性特別強(qiáng)烈，即使初級(jí)產(chǎn)品出口國(guó)中的發(fā)達(dá)國(guó)家也不例外，澳元今年以來(lái)對(duì)美元升值8.9%，但半年之前準(zhǔn)確預(yù)測(cè)其強(qiáng)勁升值的大和資產(chǎn)管理公司等機(jī)構(gòu)已經(jīng)開(kāi)始看空澳元了。

警惕貨幣貶值的自我實(shí)現(xiàn)

新興市場(chǎng)貨幣走勢(shì)逆轉(zhuǎn)的預(yù)期一旦形成，遲早就會(huì)走上自我實(shí)現(xiàn)的道路，因?yàn)榇罅恐荚谔颖苜H值風(fēng)險(xiǎn)的資本流出會(huì)在外匯市場(chǎng)上對(duì)其產(chǎn)生沉重的向下壓力。如果投機(jī)者對(duì)該國(guó)資產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期惡化；如果投資者在母國(guó)陷入危機(jī)，需要變賣資產(chǎn)彌補(bǔ)虧空，那么這種資本外逃的洪流會(huì)進(jìn)一步加劇。我們看到，僅僅是由于在韓國(guó)證券市場(chǎng)上占據(jù)突出地位的外國(guó)機(jī)構(gòu)投資者紛紛拋售韓國(guó)證券資產(chǎn)，以便彌補(bǔ)在次貸危機(jī)中的損失虧空，就導(dǎo)致韓元在亞洲貨幣仍然對(duì)美元顯著升值的時(shí)候早早開(kāi)始貶值，當(dāng)這一切形成合力之后，對(duì)新興市場(chǎng)貨幣影響如何，可想而知。一旦有幾種新興市場(chǎng)貨幣發(fā)生貶值，預(yù)期的轉(zhuǎn)變還會(huì)傳染到其他新興市場(chǎng)。

中國(guó)還在經(jīng)歷著人民幣單向升值預(yù)期下的資本流入，但人民幣走勢(shì)逆轉(zhuǎn)的壓力正在快速積累，其他新興市場(chǎng)貨幣的變化還將給這場(chǎng)醞釀中的逆轉(zhuǎn)推波助瀾。如何防范？我們不可掉以輕心。同時(shí)，如果包括人民幣在內(nèi)的新興市場(chǎng)貨幣都存在逆轉(zhuǎn)貶值的壓力，那么，我們就不宜以緩解出口部門壓力為由采取力度過(guò)大的財(cái)稅措施激勵(lì)出口，因?yàn)榇驌舫隹诘囊豁?xiàng)因素——人民幣升值會(huì)自動(dòng)消失。(梅新育)

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