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2011年02月14日 08:30
來(lái)源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道

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蘇安

春節(jié)長(zhǎng)假最后一天，央行宣布加息，在去年10月重啟加息后這已經(jīng)是第三次加息，而且還伴隨著頻繁的準(zhǔn)備金率的上調(diào)。如此密集的緊縮措施表示中國(guó)對(duì)目前通脹形勢(shì)已經(jīng)不太樂(lè)觀。

有權(quán)威觀點(diǎn)明確主張中國(guó)經(jīng)濟(jì)不減速通脹率就下不來(lái)，然而無(wú)論是歷史經(jīng)驗(yàn)還是經(jīng)濟(jì)理論研究早就證明這個(gè)不靠譜。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)成長(zhǎng)率低下并不一定能降低通脹，而高通脹也并非一定是高成長(zhǎng)環(huán)境下都會(huì)出現(xiàn)的。實(shí)際上通脹的長(zhǎng)時(shí)間持續(xù)早晚會(huì)抑制生產(chǎn)活動(dòng)，引發(fā)失業(yè)壓力，經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)自然會(huì)放緩。由于物價(jià)上升會(huì)導(dǎo)致個(gè)人以及家庭的實(shí)際收入下降，以及金融資產(chǎn)的貶值，這會(huì)影響消費(fèi)欲望；其次通脹會(huì)降低出口商品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力；最后還會(huì)導(dǎo)致積極的財(cái)政政策出現(xiàn)效果抵減。如果用弗里德曼流的分析方法來(lái)看，由于通脹自身不僅會(huì)引發(fā)進(jìn)一步的通脹預(yù)期，還同時(shí)伴隨通脹波幅的增大，最終會(huì)導(dǎo)致企業(yè)和家庭等經(jīng)濟(jì)主體的預(yù)期難以穩(wěn)定，這會(huì)給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)進(jìn)一步的不確定性。結(jié)果就是價(jià)格決定體系紊亂，既得利益階層和通脹受害階層的矛盾突出，甚至引發(fā)社會(huì)和政局的動(dòng)蕩，進(jìn)而導(dǎo)致政策當(dāng)局在抑制和容忍通脹之間搖擺。而政府進(jìn)一步的干預(yù)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)會(huì)進(jìn)一步挫傷市場(chǎng)機(jī)制，導(dǎo)致市場(chǎng)效率性的喪失。

1970年代的發(fā)達(dá)資本主義國(guó)家所經(jīng)歷的高通脹和低成長(zhǎng)時(shí)期就是最好不過(guò)的例子。即便是在第二次石油危機(jī)中表現(xiàn)良好的優(yōu)等生日本，也在一系列的數(shù)據(jù)驗(yàn)證中發(fā)現(xiàn)了“通脹對(duì)實(shí)際GDP增長(zhǎng)率的壓抑效果”。日本央行的研究人員在1980年代初期，對(duì)1956年到1979年的日本經(jīng)濟(jì)做了一個(gè)模型，發(fā)現(xiàn)物價(jià)和實(shí)際經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)率在所有時(shí)期內(nèi)都存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。而貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)在最初的一段時(shí)間內(nèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)明顯起積極作用，但長(zhǎng)期來(lái)看最終是壓抑經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的。同時(shí)他們還觀察到貨幣供應(yīng)量和物價(jià)之間也存在明顯的正相關(guān)。當(dāng)時(shí)日本的經(jīng)濟(jì)企劃廳(相當(dāng)于中國(guó)的發(fā)改委)也有研究人員做了一個(gè)模型來(lái)驗(yàn)證貨幣供應(yīng)量對(duì)日本經(jīng)濟(jì)的影響，他的模型假設(shè)貨幣供應(yīng)量增加1萬(wàn)億日元，結(jié)果是第一年明顯出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的刺激效果，但其后由于物價(jià)上漲的加速，實(shí)際收入的增長(zhǎng)逐漸減弱，最終變?yōu)闇p少。在1980年代，日本曾有人把這個(gè)假說(shuō)叫做“通脹的通縮效果”，只是這里的“通縮”實(shí)在難以言表，甚至有些詞不達(dá)意，某些研究人員干脆將其稱作“通脹的成長(zhǎng)抑壓效果”。

這些結(jié)果表明，為了維系貨幣量增長(zhǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的刺激作用，需要在經(jīng)濟(jì)減速前進(jìn)行新一輪的貨幣供應(yīng)，也就是說(shuō)貨幣供應(yīng)量需要持續(xù)性的膨脹，而且這個(gè)效應(yīng)會(huì)逐漸遞減。由于2008年秋雷曼危機(jī)引發(fā)全球性的經(jīng)濟(jì)調(diào)整，我國(guó)迅速的實(shí)行了大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)刺激政策，作為一個(gè)明顯的結(jié)果，銀行信貸的猛增導(dǎo)致了貨幣供應(yīng)量的巨大膨脹。果然立竿見(jiàn)影，2010年我國(guó)的實(shí)際GDP增長(zhǎng)率重上10%的臺(tái)階。然而，同時(shí)我們也開始面臨著巨大的通脹壓力。這是巧合還是必然？我們是不是也要擔(dān)心西方發(fā)達(dá)國(guó)家1970年代經(jīng)歷過(guò)的痛苦滯脹，或者日本人演算出來(lái)的“通脹的成長(zhǎng)抑壓效果”呢。但至少我們必須清楚地知道，中國(guó)目前面臨的通脹并不是降低經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)率就能解決的問(wèn)題。所以8%還是10%的實(shí)際GDP增長(zhǎng)率并非我們擔(dān)心的關(guān)鍵。即便是目前廣為詬病的貨幣供應(yīng)量，依然還有很多需要探討的余地。

在2010年初，日本有記者出版了一部書來(lái)警醒世人，說(shuō)是中國(guó)的存量貨幣規(guī)模在2009年末已經(jīng)超越歐美，成為世界第一貨幣大國(guó)。和內(nèi)地流行的所謂“貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)”觀念完全相反，在他眼里，脫離金本位的現(xiàn)代管理貨幣體制下，貨幣量的規(guī)模才是最關(guān)鍵的優(yōu)勢(shì)。中國(guó)存量貨幣的天量化正是人民幣和美元的百年霸權(quán)爭(zhēng)奪揭開持久戰(zhàn)的一個(gè)標(biāo)志。然而他似乎沒(méi)有想到，過(guò)了不到半年中國(guó)一家券商的研究員終于也發(fā)現(xiàn)了存量貨幣規(guī)模的這個(gè)事實(shí)，并提出了和他截然相反的論調(diào)：中國(guó)要面臨通貨膨脹的壓力。又過(guò)了半年多，央行的密集性緊縮政策，總理對(duì)糧食問(wèn)題的關(guān)注，似乎驗(yàn)證了這些研究員的遠(yuǎn)見(jiàn)。

主張貨幣供應(yīng)量劇增是央行貨幣超發(fā)結(jié)果的觀點(diǎn)自身就很有問(wèn)題。即便在中國(guó)，現(xiàn)行管理貨幣體制下的央行都不是貨幣發(fā)行的主體，貨幣發(fā)行是通過(guò)銀行貸款來(lái)實(shí)現(xiàn)的。央行只對(duì)商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)提供一些準(zhǔn)備金以及印刷紙幣滿足民間交易需求。這些紙幣僅占貨幣發(fā)行量的很少一部分，而且它僅僅是非銀行經(jīng)濟(jì)主體的銀行存款的替身，不出銀行柜臺(tái)或提款機(jī)(客戶提取現(xiàn)金)就不算紙幣發(fā)行。紙幣在現(xiàn)實(shí)生活中僅僅作為匿名的交易媒介被需求，一旦結(jié)束這個(gè)過(guò)程，立馬就通過(guò)商業(yè)銀行回流到央行，所謂天量貸款等于印鈔票的說(shuō)法貌似很好懂其實(shí)什么都不是。而且所謂超發(fā)，是相對(duì)于什么超發(fā)呢？銀行貸款在原理上對(duì)應(yīng)的是經(jīng)濟(jì)的資金需求，一旦還款該等貨幣就會(huì)消失。經(jīng)濟(jì)總量年復(fù)一年的增長(zhǎng)必然伴隨貨幣供應(yīng)增大，只要經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的速度適度，原理上是沒(méi)什么可以擔(dān)心的。即便是騙貸后轉(zhuǎn)移用途去揮霍浪費(fèi)，也對(duì)應(yīng)了相應(yīng)的項(xiàng)目或者消費(fèi)。只是最后借貸主體無(wú)法了結(jié)和銀行之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，如果規(guī)模巨大或者機(jī)緣巧合甚至影響到銀行的資本健康，導(dǎo)致整個(gè)經(jīng)濟(jì)支付體系的瑕疵才是問(wèn)題的關(guān)鍵所在。

而提升存款準(zhǔn)備金率，一般認(rèn)為是抑制銀行信貸的有效手段，但實(shí)際上除了表達(dá)央行想要緊縮的意思之外基本沒(méi)有實(shí)際作用。跟傳統(tǒng)的教科書上講的菲利普斯流的信用創(chuàng)造論相左，商業(yè)銀行不是靠準(zhǔn)備金來(lái)貸款的，相反準(zhǔn)備金是銀行貸款規(guī)模的結(jié)果。也就是說(shuō)先有的是銀行貸款而不是存款準(zhǔn)備金。央行信用(央行的貨幣發(fā)行＝對(duì)民間金融機(jī)構(gòu)的融資＝原則上就是準(zhǔn)備金)，只要商業(yè)銀行向非銀行經(jīng)濟(jì)實(shí)體貸款超出經(jīng)濟(jì)實(shí)體還款額，宏觀上貨幣供應(yīng)就會(huì)增加，當(dāng)天銀行間市場(chǎng)的輸家(沒(méi)有拆借到足夠資金來(lái)平倉(cāng)的銀行)最后只能向央行借貸，在發(fā)達(dá)國(guó)家央行每天都是“最后貸款人”。所以說(shuō)，央行信用在原理上基本上是被動(dòng)的，因?yàn)樗枰蚪鹑隗w系提供多少資金是銀行某個(gè)時(shí)間段的信貸活動(dòng)的結(jié)果來(lái)決定的，在無(wú)法直接控制銀行貸款規(guī)模和節(jié)奏的市場(chǎng)化體系里，央行對(duì)貨幣供應(yīng)量的直接控制能力其實(shí)不強(qiáng)，因?yàn)槿狈τ行У氖侄巍?/p>

雖說(shuō)央行需要提供的金額相對(duì)于貨幣供應(yīng)量整體規(guī)模而言簡(jiǎn)直微不足道，但實(shí)際上央行可以通過(guò)對(duì)提供條件的控制來(lái)影響商業(yè)銀行的信貸態(tài)度，這個(gè)條件主要也基本上是從公開市場(chǎng)操作開始的，這也是利率調(diào)控的第一階段。像美聯(lián)儲(chǔ)和日本央行在正常情況下基本上能夠做到讓市場(chǎng)利率跟政策目標(biāo)亦步亦趨。國(guó)內(nèi)自去年來(lái)的加息呼聲，理由很直接明了，就是通脹率高于存款利率導(dǎo)致了實(shí)際負(fù)利率的存在。但我國(guó)至今還沒(méi)有發(fā)達(dá)的銀行間市場(chǎng)，SHIBOR體系的完善也還需要時(shí)間，顯然當(dāng)下加息的心理效果遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于利率的傳導(dǎo)效果。實(shí)際上在利率沒(méi)有市場(chǎng)化的中國(guó)，利率形成體系本身就比較脆弱，利率的傳導(dǎo)作用非常值得懷疑。而且非常矛盾的是，根據(jù)海外央行過(guò)去的研究成果發(fā)現(xiàn)，在那些名義利率有費(fèi)雪效應(yīng)的經(jīng)濟(jì)體，以一定利率水平為目標(biāo)的貨幣政策有引發(fā)通脹加速上升的危險(xiǎn)。實(shí)際上我國(guó)的社會(huì)保障體系(Safety Network)也不夠完善，目前的負(fù)利率水平對(duì)居民存款轉(zhuǎn)移的規(guī)模效應(yīng)也沒(méi)有可靠的理論和實(shí)證研究來(lái)引導(dǎo)輿論，很多基于感覺(jué)的言論和鋪天蓋地的各種批評(píng)幾乎就是巴西的足球評(píng)論在中國(guó)的經(jīng)濟(jì)評(píng)論版本。

綜上所述，無(wú)論是通過(guò)抑制需求還是加息、抑制信貸，對(duì)于央行的政策選擇來(lái)說(shuō)都有其明顯的短處。根本上也就是頭疼醫(yī)頭腳疼醫(yī)腳。雖然通脹形勢(shì)不容樂(lè)觀，但這種情況更要求決策者冷靜應(yīng)對(duì)。如果是糧食短缺引發(fā)通脹，基本上貨幣政策沒(méi)有大動(dòng)干戈的必要。從貨幣供應(yīng)量的角度而言，其規(guī)模和實(shí)體經(jīng)濟(jì)價(jià)格體系之間的直接關(guān)系其實(shí)遠(yuǎn)不如存量貨幣規(guī)模帶來(lái)的心理作用大。這種心理作用即便是基于對(duì)貨幣知識(shí)的誤解甚至無(wú)知，但一旦由此引發(fā)通脹預(yù)期又無(wú)法及時(shí)控制的話，它會(huì)導(dǎo)致通脹加速的自我實(shí)現(xiàn)。最近一段時(shí)間，部分央行領(lǐng)導(dǎo)不時(shí)提到要“管理”通脹預(yù)期，甚至“管理”貨幣乘數(shù)。既然是“管理”，那就是要求精度的，一個(gè)民間企業(yè)的高管還要堅(jiān)決向粗放式經(jīng)營(yíng)說(shuō)拜拜呢，何況是一國(guó)央行。筆者堅(jiān)信央行和其他政府部門可以通過(guò)控制銀行貸款等各種強(qiáng)制手段來(lái)抑制通脹預(yù)期，但實(shí)在無(wú)法想象有什么手段可以“管理”好普羅大眾的心理預(yù)期。至于貨幣乘數(shù)，不過(guò)是貨幣供給量對(duì)基礎(chǔ)貨幣的倍數(shù)，從各國(guó)的歷史數(shù)據(jù)明顯可以看到，這個(gè)玩意從來(lái)極端的不穩(wěn)定。

實(shí)際上我們的央行沒(méi)有獨(dú)立性，政策立案和執(zhí)行多是事后修補(bǔ)性，缺乏的是央行本應(yīng)具有的前瞻性。目前輿論對(duì)于信貸和貨幣供應(yīng)量的關(guān)系依舊非常模糊，實(shí)際上前一個(gè)是支撐日常經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)作的Flow概念，后一個(gè)是作為前者結(jié)果的Stock概念。央行不能簡(jiǎn)單的為了控制后者而粗暴的打斷前者，導(dǎo)致合理和優(yōu)良項(xiàng)目的信貸需求無(wú)法得到滿足。但如果通脹真的一旦加速就必然要下狠手才能壓抑住投機(jī)心理，這必然會(huì)傷害到經(jīng)濟(jì)發(fā)展。所以理想的貨幣政策必然是未雨綢繆，走在市場(chǎng)前面，甚至引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期的走向。我國(guó)雖然沒(méi)有明確采用西方發(fā)達(dá)國(guó)家采用的通脹目標(biāo)政策和貨幣供應(yīng)量目標(biāo)政策體系，但政府同時(shí)有年度通脹控制目標(biāo)，央行也有年度信貸管理目標(biāo)。然而在進(jìn)度控制方面做得不算成功，基本上超越目標(biāo)是常態(tài)。然后事后采取嚴(yán)厲的抑制措施來(lái)修補(bǔ)，這個(gè)過(guò)程實(shí)際上會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的波幅產(chǎn)生不可避免的影響。最近央行領(lǐng)導(dǎo)開始不斷提及逆周期的宏觀審慎管理，希望是央行貨幣政策開始向“向前看(Looking forward)”邁進(jìn)的一個(gè)前兆。