2011年07月28日 13:52
來源：鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)

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大和資本大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家及中國(guó)研究主管孫明春 圖片來源：鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)訊 上投摩根經(jīng)濟(jì)觀察論壇之2011中國(guó)經(jīng)濟(jì)下半年于7月23日舉行，大和資本大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家及中國(guó)研究主管孫明春表示，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)如走鋼絲，中國(guó)經(jīng)濟(jì)短時(shí)間內(nèi)不會(huì)有問題，但不排除如果調(diào)控時(shí)間過長(zhǎng)，放松的力度偏弱，確實(shí)不能排除掉下來的可能性。以下是孫明春演講實(shí)錄：

各位嘉賓，下午好！首先非常感謝咱們經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，還有上投摩根邀請(qǐng)我來參加這次研討會(huì)，非常感謝大家這么熱天過來聽我們講。我是講宏觀經(jīng)濟(jì)，我給大家開個(gè)頭，講一講整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的背景，然后接下來三位給大家把投資的建議講講。

大家看一下這個(gè)題目，基本上能夠反映出我的一些想法，“走綱絲”。為什么用這個(gè)詞呢？大家也都看過走綱絲的表演，一般來講，一個(gè)專業(yè)的走綱絲的人，看著很穩(wěn)，但也有可能掉下來。中國(guó)經(jīng)濟(jì)短時(shí)間內(nèi)不會(huì)有問題，但不排除如果調(diào)控時(shí)間過長(zhǎng)，放松的力度偏弱，確實(shí)不能排除掉下來的可能性。第二個(gè)走綱絲的含義，實(shí)際上從中長(zhǎng)期來看，我非常擔(dān)憂中國(guó)經(jīng)濟(jì)在2016到2020這五年，就是“十九大”的五年。其實(shí)我過去這些年一直是中國(guó)的樂觀派，跟華爾街的熊派辯論了很多年。最近這些年隱隱約約看到后面五年出現(xiàn)的問題。我之所以講十八大、十九大，是因?yàn)樾乱淮I(lǐng)導(dǎo)人不光要做好十八大，還要做好十九大。接下來幾年的政策，會(huì)跟以前有所不同，大家要做好思想準(zhǔn)備，可能對(duì)大家的投資也有一定的影響。

短期問題在哪里呢？短期走綱絲主要是防通脹與保增長(zhǎng)，大家都覺得防通脹重要，保增長(zhǎng)似乎也不太擔(dān)心。25%不是一個(gè)小概率，一般專業(yè)走綱絲的演員掉下來的機(jī)率也就是1%，25%不是被忽略的概率。中期就是保增長(zhǎng)與結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，肯定有一些企業(yè)也好，有一些利益團(tuán)體也好會(huì)感覺不舒服，這個(gè)不舒服是正常的，你要忍受的，不忍受的話，將來有大問題。長(zhǎng)痛與短痛的問題，用這個(gè)詞不一定很準(zhǔn)確，這一兩年經(jīng)濟(jì)需要往下走，不止這一兩年，接下來三五年，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)都要比過去低一度，否則到2016-2020年可能會(huì)遇到真正意義上的中國(guó)危機(jī)。我們經(jīng)歷了亞洲金融危機(jī)，經(jīng)歷了全球金融危機(jī)，中國(guó)的危機(jī)可能還沒有，沒有不等于它永遠(yuǎn)不會(huì)來，我給大家稍作分析。

首先講經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的跡象大家肯定都知道，看GDP就是桔紅色這個(gè)線，你可以看到GDP增長(zhǎng)是在下降，這個(gè)沒有爭(zhēng)議，到四季度、到明年會(huì)下降多快，是軟著陸還是硬著陸。如果看所有這些指標(biāo)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力是在明顯下降，而主要原因是因?yàn)楹暧^調(diào)控造成的，并不是說我們經(jīng)濟(jì)當(dāng)中沒有需求，是有需求的，而是政策有目的地放慢下來。這個(gè)有目的，開始是可控的，如果調(diào)控時(shí)間過長(zhǎng)，那么后面可能就變成不可控。為什么這么講呢？我覺得可以用一個(gè)什么來說呢？我們都知道宏觀政策是有滯后性的，我們現(xiàn)在看到的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下降，實(shí)際上反映的可能是我們年初的一些宏觀調(diào)控的政策，也許是1月份、2月份、3月份的政策在起作用。哪怕現(xiàn)在不進(jìn)一步宏觀調(diào)控，不進(jìn)一步緊縮，3月份以后的政策緊縮也會(huì)在接下來幾個(gè)月里逐漸發(fā)生作用。我們看20個(gè)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，每一個(gè)都把最新的數(shù)據(jù)跟過去12個(gè)月平均水平去比，然后我們發(fā)現(xiàn)現(xiàn)在有6個(gè)超過平均水平，14個(gè)都是低于平均水平，這里有一個(gè)指標(biāo)是非常前瞻性的就是OECD指標(biāo)，我們從2006年開始觀察，這是一個(gè)非常有幫助的指標(biāo)，這個(gè)指標(biāo)告訴我們6月份CPI的反彈是被預(yù)期的，最近這個(gè)指標(biāo)是往下的，它指出10月、11月工業(yè)增長(zhǎng)還是下降的，6、7月份可能是暫時(shí)性的反彈。最主要是投資方面的問題，就是固定資產(chǎn)投資，信貸方面比較緊，現(xiàn)在三大主要固定資產(chǎn)投資有兩個(gè)我比較擔(dān)心，一個(gè)是基礎(chǔ)設(shè)施投資，基礎(chǔ)設(shè)施投資放緩主要原因是地方政府貸款比較難，如果看基礎(chǔ)設(shè)施投資，在今年上半年的增長(zhǎng)率是7%的增長(zhǎng)，還是名義。2009年是45%的增長(zhǎng)，上半年只達(dá)到了7%的增長(zhǎng)?，F(xiàn)在制作業(yè)投資有40%的增長(zhǎng)，房地產(chǎn)投資有32%的增長(zhǎng)，也是比較強(qiáng)的，如果按月算，我覺得拐點(diǎn)已經(jīng)出來了，房地產(chǎn)開發(fā)商在上半年的資金狀況還是比較寬裕的，因?yàn)槿ツ甑匿N售，房地產(chǎn)開發(fā)商通過各種渠道，上市公司通過非房地產(chǎn)行業(yè)的資金來源得到融資，但是我覺得如果房地產(chǎn)投資以百分之三十幾的速度增長(zhǎng)，意味著資金消耗速度是百分之三十幾。我認(rèn)為接下來幾個(gè)月，一個(gè)月比一個(gè)月要差，要差到什么程度還不好講，要看流動(dòng)性到底頂?shù)绞裁磿r(shí)候。我要告訴大家，2008年5、6月份的時(shí)候，房地產(chǎn)投資也是從高點(diǎn)百分之三十幾一路下滑，一個(gè)月比一個(gè)月差，這個(gè)都曾經(jīng)發(fā)生過。

所以我們基本觀點(diǎn)就是如果在四季度信貸政策能夠略有放松的話，我們覺得流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)就下降了。如果四季度信貸政策還不放松的話，那就有風(fēng)險(xiǎn)了，不排除從鋼絲上掉下來的可能性。

為什么不能放松一點(diǎn)避免硬著陸呢？如果換我到中央做決策，那我也沒法做。6月份增長(zhǎng)6.4%，7月份按照前兩星期的通脹情況來看，估計(jì)是6.2%、6.3%，不比6月份好到哪兒去，環(huán)比通脹10%。所以不排除7月份的通脹還會(huì)在高位，8月份也差不了太多。這個(gè)可能會(huì)耽誤政策調(diào)控。同時(shí)看看房地產(chǎn)市場(chǎng)，你想放松我好像也不應(yīng)該放松，房地產(chǎn)調(diào)控一年半了，一線市場(chǎng)冷卻了一點(diǎn)，二三線市場(chǎng)按月還在漲，所以調(diào)控差得很遠(yuǎn)。國(guó)務(wù)院開了會(huì)，說二三線城市要推廣限購(gòu)，這是我們報(bào)告里面寫的，現(xiàn)在就公布了。作為中央決策層來講，想松也沒法松。

想松也不能松的結(jié)果是什么呢？就是有可能出現(xiàn)一些我們不愿意看到的企業(yè)出問題的情況。我自己的觀點(diǎn)，流動(dòng)性、信貸這些東西對(duì)于企業(yè)來講，包括對(duì)銀行、金融機(jī)構(gòu)來講，就像氧氣對(duì)于我們?nèi)?。很多人說通脹，不管6月份、7月份、8月份是多少，反正要下來了，我們看到頭了，然后政策晚一兩個(gè)月松還是對(duì)松，我們應(yīng)該看到這一點(diǎn)，然后開始做準(zhǔn)備。這個(gè)聽起來也對(duì)，但是我要跟大家講一點(diǎn)，晚放松一兩個(gè)月聽起來很簡(jiǎn)單，但是對(duì)于企業(yè)來講，晚放松一兩個(gè)月很多企業(yè)就死掉了。舉一個(gè)簡(jiǎn)單的例子，在座的會(huì)游泳的都知道，你吸一口氣在水里游10米，你游到9.5米的時(shí)候還很好，但你說再游1米還好不好？所以一兩個(gè)月很關(guān)鍵。到底通脹允不允許政策放松，放松對(duì)不對(duì)也有很多爭(zhēng)論。中央決策也不完全是經(jīng)濟(jì)政策，還有很多價(jià)值判斷，我們自己也了解很多情況，實(shí)際你看中小企業(yè)主要在沿海，主要在與出口相關(guān)的加工制造企業(yè)，所以這個(gè)現(xiàn)象的發(fā)生，它的背景實(shí)際勞動(dòng)密集型的制造業(yè)在中國(guó)已經(jīng)不適合生存，這類企業(yè)可以往中西部走。這里有一個(gè)重要的原因就是結(jié)構(gòu)的關(guān)系，你給他一點(diǎn)低息貸款，活一年，再給一年，又活一年。這是結(jié)構(gòu)調(diào)整必須經(jīng)歷的現(xiàn)象。

所以到底該不該松，松多少，松在哪兒，什么時(shí)候松，這是很難把握的。很多情況下更多是價(jià)值判斷。不管怎么講，如果讓結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型進(jìn)行下去，可能中小企業(yè)會(huì)出現(xiàn)債務(wù)違約。我從4月份開始提醒大家這些問題，每天都能聽到這方面的消息。包括地方政府融資平臺(tái)，為什么要管？也有很多理由去管，因?yàn)槲覀兒芏嗟胤酵顿Y確實(shí)做了一些不該做的事情，為什么不該做也做了呢？就是他們著急在2009年的時(shí)候把經(jīng)濟(jì)刺激起來，這里有很多價(jià)值判斷。

我們作為投資者要做好什么準(zhǔn)備，可能接下來兩到三個(gè)月還會(huì)聽到這類更多的消息。如果說政策沒有及時(shí)放松的話，那四季度聽到的會(huì)更多。短期我不要多說，大家聽得比較多。我現(xiàn)在把中長(zhǎng)期2016-2020年可能出現(xiàn)的問題，及現(xiàn)在政府政策的影響給大家講一講。

2016年遇到的第一個(gè)問題就是中等收入陷阱，這個(gè)問題現(xiàn)在講得很熱，當(dāng)然不是因?yàn)樗軣?，我才講，是因?yàn)樗搅诉@樣一個(gè)階段。第一個(gè)，如果一切順利，如果中國(guó)2016-2020不出現(xiàn)大的危機(jī)，2019年中國(guó)就超過美國(guó)成為世界第一大經(jīng)濟(jì)體。第二個(gè)，到2016年中國(guó)人均GDP超過1萬美元，現(xiàn)在是4400美元。這是這么兩個(gè)說法。這兩個(gè)說法我講了很長(zhǎng)時(shí)間，大家都覺得不會(huì)吧，覺得不靠譜。我給大家說說我基本的假定，到底靠不靠譜。第一個(gè)假定，中國(guó)實(shí)際GDP的增長(zhǎng)率接下來五年到六年每年增長(zhǎng)8%，這個(gè)高不高？過去30年、過去20年、過去10年，你去算，都是10%以上，今年估計(jì)是9%，8%不是很過分的說法。第二個(gè)，通脹率，接下來五年，我講的是GDP加上平點(diǎn)指數(shù)，我用了通脹的假定，接下來五年平均3%，高不高？好像也不高。過去三年是多少呢？6.2%。8%、3%意味著什么呢？名義GDP增長(zhǎng)率是11%。再假設(shè)人民幣升值每年升4%，匯改后的6年基本每年是5%，咱們不管對(duì)不對(duì)，先說每年4%。8+3+4，意味著什么呢？意味著以美元計(jì)價(jià)的GDP每年要增長(zhǎng)15%，這就意味著五年翻一倍，我們現(xiàn)在是4400美元，再過五年就是1萬美元?，F(xiàn)在4400美元跟誰是一個(gè)陣營(yíng)？跟印尼、菲律賓等是一個(gè)陣營(yíng)。我們到1萬美元跟誰是一個(gè)陣營(yíng)呢？墨西哥、巴西、阿根廷，就是陷入中等收入陷阱的國(guó)家，這些國(guó)家在中高層收入里已經(jīng)待了20年了，死活出不去。你低的時(shí)候，在勞動(dòng)力成本方面有優(yōu)勢(shì)，一旦高了，你就沒有優(yōu)勢(shì)了。所以這些國(guó)家就夾在中間，漲也不是，降也不是，經(jīng)濟(jì)一會(huì)兒好，一會(huì)兒壞。

我們翻到那里去以后，如果我們?nèi)司鵊DP1萬美元，你說中國(guó)還能制造便宜的鞋、帽、玩具嗎？現(xiàn)在廣東省收入水平多少呢？6千美元、7千美元。如果按照全國(guó)平均的GDP增長(zhǎng)水平，中國(guó)最窮的省貴州省到2020年也達(dá)到6300美元，6300美元什么概念？東歐國(guó)家就是這個(gè)水平。而且我們過去6、7年發(fā)生的事情是什么呢？中西部的成長(zhǎng)是超過東部的，他們的成長(zhǎng)速度比全國(guó)平均水平還要快。也就是說，這一翻真的翻到中等收入陷阱里去了。如果我們好好發(fā)展，我們能夠把高端制造業(yè)發(fā)展起來，能夠把服務(wù)業(yè)發(fā)展起來，但需要時(shí)間，你給我10年、15年，我們能夠解決。但我們就6年時(shí)間，6年時(shí)間我們能不能成功把這幾個(gè)高端的制造業(yè)，把服務(wù)業(yè)發(fā)展起來，然后解決低端勞動(dòng)密集型的制造業(yè)就業(yè)的問題、收入增長(zhǎng)的問題、投資的問題，這是一個(gè)很大的挑戰(zhàn)。估計(jì)5、6年來不及。如果我們是十八大的領(lǐng)導(dǎo)人，我們要講多給我一個(gè)時(shí)間，怎樣多給你時(shí)間？我們要買時(shí)間。怎樣多給你時(shí)間？就是那三個(gè)東西，你把他往下拉，8%增長(zhǎng)太快了，低一點(diǎn)，降到7%就多三年，降到6%再多三四年。控制通脹比較難，從3%降下來，有點(diǎn)可遇不可求。人民幣升值可以控制一點(diǎn)。所以大家要看下一屆政府當(dāng)務(wù)之急不是高增長(zhǎng)，8%太快了，要適當(dāng)降低一下接下來的增長(zhǎng)預(yù)期。這是下一屆領(lǐng)導(dǎo)人的愿望，能不能實(shí)現(xiàn)不好講，這是愿望、政策大方向。這是第一個(gè)大家要做好心理準(zhǔn)備的。

第二個(gè)挑戰(zhàn)是什么呢？就是投資泡沫。我過去這幾年天天跟華爾街中國(guó)悲觀派者辯論的最主要的問題就是這個(gè)，中國(guó)投資泡沫。他們一直說你們中國(guó)這么小的一個(gè)國(guó)家，這么高的投資，絕不可能持續(xù)，一旦投資不可持續(xù)，中國(guó)問題就來了。他們悲觀早了一點(diǎn)，他們覺得這兩年就不行了，我們一直說沒問題，這5年沒問題，這10年沒問題，說說說也說了5年了。接下來5年還沒有問題，5年以后怎么樣？左邊這個(gè)是固定資產(chǎn)形成，就是GDP投資，中國(guó)在去年投資總量是多少呢？2.8萬億美元。美國(guó)是多少呢？美國(guó)是2.3萬億美元。中國(guó)GDP是美國(guó)的多少呢？45%。我們GDP是它的45%，但是我們GDP里的投資比他的投資要大。華爾街的人擔(dān)憂說，你這么小的經(jīng)濟(jì)體，投那么多，而且每年增長(zhǎng)這么快，你可持續(xù)嗎？你蓋一百個(gè)樓、你蓋一百萬個(gè)樓，你還能接著往上蓋嗎？這確實(shí)是有禁錮，發(fā)達(dá)國(guó)家都有禁錮。我們現(xiàn)在問題在哪里，風(fēng)險(xiǎn)在哪里，華爾街人擔(dān)心什么呢？你看右邊這個(gè)圖，固定資本形成占GDP的比率，中國(guó)是50%，50%的投資在過去10年平均增長(zhǎng)10%到12%，每年為GDP貢獻(xiàn)5到6個(gè)百分點(diǎn)。過去GDP增長(zhǎng)10%，其中有5到6個(gè)百分點(diǎn)是投資貢獻(xiàn)的。如果有一天投資成長(zhǎng)變成0了，這5、6個(gè)百分點(diǎn)就沒了。我們今年GDP增長(zhǎng)9%，如果這5、6個(gè)百分點(diǎn)沒了，就是3到4個(gè)百分點(diǎn)，咱們能活嗎？咱們企業(yè)能活嗎？所以這是他們擔(dān)心的地方。這個(gè)理論來講一點(diǎn)都不錯(cuò)，錯(cuò)在哪里呢？錯(cuò)在他們擔(dān)心太早。現(xiàn)在我們是2.8萬億，七大新興產(chǎn)業(yè)、一千萬套保障房、城鎮(zhèn)化等等，我估計(jì)2015年我們這個(gè)數(shù)不是在2.8萬億，我估計(jì)是在4萬億、5萬億，所以這幾年我不擔(dān)心，擔(dān)心的是長(zhǎng)遠(yuǎn)，這幾年以后，我們達(dá)到4萬億、5萬億以后，就是每年投5萬億，每年建一千萬套保障房，你能永遠(yuǎn)這樣嗎？華爾街人擔(dān)心你4萬億、5萬億保持不了，會(huì)下來。我們要意識(shí)到我們要有成長(zhǎng)，還是一千萬套保障房，去年是690萬套，今年是一千萬套，今年一千萬套，明年還是一千萬套，增長(zhǎng)就是0了。如果是負(fù)的50%的增長(zhǎng)率，這是很嚇人的。換句話說，接下來5年我們投資增長(zhǎng)如果太快，以后就沒有了。

舉個(gè)例子，比如交通建一座橋，這個(gè)橋開起來8分鐘，反正不是那么長(zhǎng)的一個(gè)橋，他們建了7年，我們京滬高速這么大的項(xiàng)目，建完不到3年。我們現(xiàn)在一年固定資產(chǎn)投資的總規(guī)模跟3年前比，就是5年蓋15年的東西?，F(xiàn)在世界70%的手機(jī)是中國(guó)產(chǎn)的，當(dāng)然中國(guó)建的手機(jī)廠肯定多。同時(shí)因?yàn)橹圃鞓I(yè)需要大量的物流，造了東西要把它運(yùn)出來，所以這個(gè)硬件設(shè)施要求也高。過去高投資是有道理的，但是到2016年以后，如果我們失去勞動(dòng)力競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，我們陷入到全球制造廠這么一個(gè)地位的話，那我們的投資沒辦法實(shí)現(xiàn)高增長(zhǎng)，這不是聳人聽聞。這是第二個(gè)。

再聯(lián)系一下我講的這個(gè)問題，如果你做了下一屆領(lǐng)導(dǎo)你會(huì)怎么辦？你是不是還應(yīng)該像現(xiàn)在這么似的這么高投資，寅吃卯糧。當(dāng)然我們現(xiàn)在也要保持成長(zhǎng)，我只是說你不必要成長(zhǎng)那么高，你需要給時(shí)間讓消費(fèi)成長(zhǎng)起來，你給它5年時(shí)間它來不及。我講的意思是說，接下來幾年，基本的政策導(dǎo)向需要壓投資。當(dāng)然前提是它要成長(zhǎng)，不能是負(fù)的。這個(gè)大家心里也要有一個(gè)概念，當(dāng)然做得了、做不了政府能不能壓下來，那是政府的問題。

第三個(gè)擔(dān)憂的問題，就是資產(chǎn)價(jià)格泡沫。你看看我們北京、上海的房?jī)r(jià)收入到了什么水平，歐美是4到6年收入買一套房子，中國(guó)北京、上海是16、17年，怎么蹦起來的呢？2009年M2成長(zhǎng)率是30%，去年是20%，今年16%，三年半M2翻一倍，M2是貨幣，翻了一倍。M2貨幣存量中國(guó)的、美國(guó)的、日本的、歐洲的，大家知道人民幣嚴(yán)格意義上講是世界第一大貨幣，按照M2講，我們M2占到全世界廣義貨幣的15%，標(biāo)準(zhǔn)的世界第一大貨幣。關(guān)鍵讓我感到擔(dān)憂的是我們還在以16%的速度成長(zhǎng)，即便在貨幣緊縮的今年，我們M2成長(zhǎng)率是16%，過五年又翻一倍。美國(guó)M2增長(zhǎng)多少呢？漲了5%，日本2%，歐元區(qū)3%，英國(guó)-1%。在座各位的錢如果放在銀行里，3%、4%的利息，一萬塊錢放進(jìn)去，五年以后，1萬3、1萬4，你存款翻了一倍，你是贏了還是負(fù)了。你是沒有辦法抵御資產(chǎn)價(jià)格泡沫的。

所以今天來講，如果你是領(lǐng)導(dǎo)層，你要避免接下來5年房?jī)r(jià)資產(chǎn)價(jià)格泡沫繼續(xù)往上翻，避免到十九大的時(shí)候，因?yàn)橥顿Y泡沫爆破，因?yàn)槭澜绻S問題出問題，大家一塊都爆掉，你說你怎么辦。是不是應(yīng)該把M2速度往下拉一拉。前年30%，去年20%，今年16%，明年保守一點(diǎn)13%好不好，后年10%好不好？10%的話，7年也翻一倍，只是多兩年而已。M2如果是7%的話，通脹如果是3%、4%，我們GDP實(shí)際增長(zhǎng)率大概是6%到7%，所以大家要做好這個(gè)思想準(zhǔn)備。當(dāng)然還是這句話，如果決策層這么看問題，會(huì)這么想這件事情，愿意這么做這件事情，能不能做下來是另外一件事。如果做了，那我講的危機(jī)可能往后推一推。如果不做，這兩年會(huì)很好過，但后面不好過。我講的問題中央全都知道，所以才有“十二五”規(guī)劃，只不過是要把它執(zhí)行下去，這是非常急迫的問題。

大家要做好一個(gè)準(zhǔn)備，我們接下來這幾年從6個(gè)月、12個(gè)月、24個(gè)月、36個(gè)月，我們投資增長(zhǎng)、M2增長(zhǎng)率、企業(yè)盈利的增長(zhǎng)率都要下降，都要跟過去5年下一個(gè)臺(tái)階。所以大家做好這個(gè)準(zhǔn)備。

我給大家再看一個(gè)圖，就是左邊這個(gè)圖，就是超額流動(dòng)性，M2增長(zhǎng)率減于名義GDP增長(zhǎng)率，你看看蒸發(fā)的貨幣里面有多少?zèng)]有被經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所需要。從1986年一直到2003年都有很多高增長(zhǎng)，超額流動(dòng)性，但這里有一個(gè)貨幣化，大家知道1998年以前分房子，不用自己攢錢買房子。后來搞房改，有一大部分錢需要買房子，所以貨幣需求增加了。所以你看有一個(gè)現(xiàn)象，2004年開始，咱們上一屆政府是2003年上臺(tái)的，2004年開始連續(xù)5年時(shí)間，超額流動(dòng)性就是0或者負(fù)，央行從那個(gè)時(shí)候開始努力收回超額流動(dòng)性，回到比較正規(guī)的貨幣環(huán)境下，很成功，那五年非常成功。但是趕上了金融危機(jī)，2009年我們一刺激，一年20%超額流動(dòng)性出來，基本把前年5年都給消耗掉了。我們現(xiàn)在面臨的問題是什么呢？我們又要回來把超額流動(dòng)性收回來。大家要做好心理準(zhǔn)備，我們不能再搞20%了，再搞一個(gè)那就是自殺，再搞一個(gè)2008年、2009年的投資熱潮，再搞一個(gè)就不行了。

我前面講四季度政策放松，只是為了避免軟著陸而言，絕對(duì)不是再來一個(gè)經(jīng)濟(jì)繁榮期，跟2008年底、2009年是不一樣的，2008年底是擔(dān)心經(jīng)濟(jì)出問題，要把它弄起來，我們講你別硬著陸就完了，這是底線。大家做好轉(zhuǎn)變是什么呢？企業(yè)面對(duì)的貨幣環(huán)境屬于餓不死也吃不飽的環(huán)境，盡量不餓死所有人，但誰想吃飽都不容易，這也是非常不舒服的改革轉(zhuǎn)型必須經(jīng)歷的一個(gè)痛苦階段。

最后我不是講投資的，我是宏觀的，作為宏觀來講，作為投資可以考慮的一件事情。如果說經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不再是10%的平均增長(zhǎng)，而是7%、8%的平均增長(zhǎng)，大家要想一個(gè)問題，什么樣的企業(yè)才能夠在7%、8%的環(huán)境下繼續(xù)成長(zhǎng)，繼續(xù)盈利，這是很重要的。過去二三十年企業(yè)都存在很多，沒準(zhǔn)我大學(xué)畢業(yè)不出去上班，我辦個(gè)公司就能掙很多錢。這幾年公司賺那么多錢，到底是因?yàn)槲覀儺a(chǎn)品好、管理好、售后服務(wù)好，還是因?yàn)檫@個(gè)市場(chǎng)成長(zhǎng)太快，誰干都能賺錢。如果說成長(zhǎng)速度慢下來，是不是所有公司都要轉(zhuǎn)型？你看我們2008年保8都保住了，但是我們很多企業(yè)是虧錢的。美國(guó)經(jīng)濟(jì)2%的增長(zhǎng)，很多公司出的季報(bào)還是不錯(cuò)的，那真叫好公司啊。我們能有多少這樣的好公司？在座各位都是投資者，大家要想一想在整個(gè)宏觀環(huán)境往下下一個(gè)臺(tái)階的情況下，什么樣的投資能夠讓你得到回報(bào)。

我就講到這兒，已經(jīng)超時(shí)了，謝謝大家。