2012年02月26日 16:47
來源：鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)

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鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)訊 “第四屆全球PE北京論壇”于2012年2月26日在北京舉行。以下為第四屆全球PE北京論壇GP專場文字實(shí)錄：

主持人：謝謝大家來參加下午的GP論壇，我以前做過幾次嘉賓，今天受大會(huì)的組織者委托，來主持這次論壇，我每次做嘉賓的時(shí)候，我心里老有一個(gè)問題沒有機(jī)會(huì)問，我問問在座各位哪位是投資人代表？所謂LP的代表？有多少位？請(qǐng)舉一下手，平常開會(huì)的時(shí)候主要是LP代表。有多少位從業(yè)的？GP多少位？至少有15%左右。有多少是做中介的？大家都看見了。有多少是不屬于上面這幾類的？我是鼎暉投資部的吳尚志，我們今天找來都是業(yè)內(nèi)非常成功的所謂基金管理人或者普通合伙人的代表，但是我們都有自己不同的方式，我們的特點(diǎn)也不太一樣。我剛才跟他們講，每個(gè)人把自己的公司做事的方法給大家介紹一下，我們?cè)僦v一講對(duì)融資投資環(huán)境的看法。

第一位先把話筒交給閻焱，摩根斯坦利的亞洲主席跟我說過，在中國投資嗅覺最靈敏的投資家就是閻焱。

閻焱：謝謝！我在世行的第一頓飯就是尚志兄請(qǐng)我吃的，那是很久很久以前，那個(gè)時(shí)候我們做學(xué)問的時(shí)候。尚志兄經(jīng)常提醒我說“世界上沒有免費(fèi)的午餐”，謝謝尚志兄的夸獎(jiǎng)。

今天要談的是GP，我是1994年進(jìn)入這一行的，最早是在亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資中心，2011年加入軟銀賽富基金，我們現(xiàn)在是完全獨(dú)立的管理人。在中國今年是我在PE和VC行業(yè)的第19個(gè)年頭。前十年在中國做PE是非常難的，今天劉明康主席講，大家要注意在今天看到PE這么火這么熱，在中國PE發(fā)展才5年時(shí)間，我覺得他說的非常對(duì)。我們投資盛大的時(shí)候，不僅業(yè)界很多人質(zhì)疑，我們自己的投委會(huì)第一次遞上去的時(shí)候都斃掉了。我們投中海油兩億美金也給斃掉了。我想說明什么呢？在不太遙遠(yuǎn)的時(shí)候，那個(gè)時(shí)候在中國做PE投資，做風(fēng)險(xiǎn)投資是那么不被人理解。我們這一行說實(shí)話，讓我們最最沒有想到中國的風(fēng)險(xiǎn)投資這么火，乃至于回到我的家鄉(xiāng)安徽，我們那個(gè)小地的市長給我說，閻總你一定要到家鄉(xiāng)搞一個(gè)PE。如果說在中國，一個(gè)事變成了人們茶余飯后談話的資料，乃至于中國鄉(xiāng)鎮(zhèn)一級(jí)的干部變成了他的政治資本的時(shí)候，你就要想一想這就是一件根本上錯(cuò)誤的事情。

我們?cè)谥袊闶且粋€(gè)不大不小的基金，在中國大概有130多家企業(yè)。

主持人：下面請(qǐng)高盛，高盛的PE部門怎么做的，在全球和中國怎么看？

Andrew Wolff：謝謝！我叫Andrew Wolff，我來中國大概七年的歷史了，之前我在高盛PE工作了六年，大學(xué)的時(shí)候，我考慮來中國，因?yàn)檎軐W(xué)是我的專業(yè)，我意識(shí)到我要想拿到一份工作，首先我要學(xué)種語言，也許學(xué)了語言之后能夠找到工作，我對(duì)兩個(gè)國家比較感興趣，一是俄羅斯，二是中國?；貙W(xué)校之后，我決定學(xué)哪門語言，當(dāng)時(shí)20來歲比較成熟。中文課是上午八點(diǎn)半開始，俄語11點(diǎn)半開始，所以我決定學(xué)俄語。

我之前有PE的經(jīng)驗(yàn)，大概幾年，但是在美國，也許是在90年代后期，當(dāng)時(shí)并不像現(xiàn)在這么規(guī)范，后來我來到中國，當(dāng)時(shí)還沒有現(xiàn)在這樣的發(fā)達(dá)，但是03、04年的時(shí)候來到中國，我覺得中國的環(huán)境非常好，非常有趣，那個(gè)時(shí)候有非常好的投資環(huán)境，而且有很多機(jī)遇，早期的投資機(jī)會(huì)非常大。在座的大家都在討論P(yáng)E的投資，03、04年的時(shí)候也有很多這樣的人，在座的很多嘉賓參加了討論?？赡苋藬?shù)和現(xiàn)在相比沒那么多，可能只有十幾個(gè)人，對(duì)于GP或者LP要想作為好的投資者，你必須要來投入，要和別人有不同的觀點(diǎn)，不同的視角，如果和別人做一樣的事情不是很好的起點(diǎn)。

有的時(shí)候在大眾面前談PE，在中國PE很不容易。因?yàn)槲矣X得在座的都是一些人才，包括我們嘉賓也是人才，說這個(gè)國家真的巨大，而且機(jī)會(huì)也是巨大。大家給予PE這么大的關(guān)注，實(shí)際上也是對(duì)PE行業(yè)不斷成長，不斷成熟的監(jiān)督和督促，在未來中國能夠更好的來分配這些PE資金，能促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展。

提到高盛，我們是非常大的金融機(jī)構(gòu)，我們有銀行業(yè)、咨詢顧問業(yè)、管理。我們的PE業(yè)務(wù)開始的時(shí)候是非常小的一筆業(yè)務(wù)，應(yīng)該是80年代后期的時(shí)候，剛開始規(guī)模比較小，但是非常重要，現(xiàn)在是高盛利潤最高的業(yè)務(wù)。我們管理的資產(chǎn)規(guī)模非常大，其中PE有200億。高盛的資金是通過PE來進(jìn)行直接的投資。最近在北京政府的支持下，包括我們的金融局的同事的幫助下，我們也剛完成了人民幣基金的建立，它大概是50、60億規(guī)模。92年我們來到中國，但是我們覺得處于剛剛學(xué)習(xí)的階段，我們剛剛了解中國，要想成功的話，必須了解中國。謝謝！

吳尚志：下面請(qǐng)貝恩投資的竺稼介紹一下他們公司，貝恩投資給我印象非常深，他們是獨(dú)立的，但是有不同的投資。

竺稼：謝謝吳總！我先接著吳總提到的先介紹一下貝恩資本，再說一下我自己怎么進(jìn)入私募股權(quán)投資的領(lǐng)域。

第一，貝恩資本成立于美國波士頓1984年成立的，到今天貝恩資本是一個(gè)有著另類資產(chǎn)管理這一個(gè)領(lǐng)域里面，我們基本上所有的不同的資產(chǎn)類別都有所涉獵，我們現(xiàn)在大概管理將近400億美元私募股權(quán)投資基金。1996年的時(shí)候，我們成立了對(duì)沖基金，對(duì)于這個(gè)對(duì)沖基金差不多有80億美元的金額，主要做單獨(dú)的股票投資。我們有一個(gè)債券投資的基金，債券投資基金大概管了200億美元各種各樣債券的基金。我們有一個(gè)宏觀對(duì)沖基金，宏觀對(duì)沖基金主要想投與股市關(guān)聯(lián)不大，最好沒有關(guān)聯(lián)的資產(chǎn)，比如投貨幣、外匯、大宗商品等等。我們也有風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)投基金，加在一起用剛才吳總的話說，我們覆蓋了很多類的另類資產(chǎn)管理，這對(duì)于我們來講有很多的幫助，你說做私募股權(quán)投資本身實(shí)際上是需要對(duì)不同的事情需要有所了解，你要對(duì)于一個(gè)宏觀的問題要有所了解，對(duì)于股票市場要有所了解，對(duì)于債權(quán)市場要有所了解。我們通過設(shè)立這樣的平臺(tái)，希望讓我們把每一塊業(yè)務(wù)做得更好。

第二，從貝恩資本來看，當(dāng)初設(shè)立的時(shí)候在美國波士頓設(shè)立，當(dāng)時(shí)第一個(gè)基金只有3700萬美元，剛剛開辦的時(shí)候只有五人，到了今天管理金額很大，我們現(xiàn)在在全世界各地，在美國，在歐洲，在亞洲都有業(yè)務(wù)。我們按照去年年底的統(tǒng)計(jì)，我們光說私募股權(quán)投資這一塊，我們現(xiàn)在有差不多60家企業(yè)在我們貝恩資本里面，這60家企業(yè)加起來有6800億的收入。

從貝恩資本來講，我非常同意大家講到的，每一個(gè)投資人都需要有一點(diǎn)自己獨(dú)特的地方，如果你做的事情與別人都一樣的話，價(jià)值非常有限的。貝恩資本獨(dú)特的地方是什么？我自己覺得貝恩資本獨(dú)特地方有兩個(gè)，歸根到底，你要掙個(gè)辛苦錢。一是我們自己覺得對(duì)于任何普通合伙人來講，最重要的功能之一怎么樣選擇資產(chǎn)，不能像閻總說的什么事情別人干得火熱，你也跟著做，這些事情做不好的，怎么樣選擇資產(chǎn)的時(shí)候有獨(dú)到的地方，對(duì)于我們來講，通過很多人力物力，要做很多透徹的盡職調(diào)查，通過盡職調(diào)查發(fā)現(xiàn)價(jià)值，這個(gè)時(shí)候給我們帶來的結(jié)果有的時(shí)候別人都愿意投的項(xiàng)目，我們可能不愿意投，有時(shí)候別人不愿意投的項(xiàng)目，我們?cè)敢馔?，這是我自己覺得非常重要的地方。二是我自己堅(jiān)信，任何一個(gè)投資，有時(shí)候大家跟講歷史一樣，回過頭看有很多必然性，你在起點(diǎn)的時(shí)候，你看未來絕對(duì)不是某一個(gè)點(diǎn)必然走向某一個(gè)點(diǎn)的，所以我們自己覺得你作為一個(gè)投資人，一定要能夠給這個(gè)企業(yè)帶來價(jià)值，在投資了以后，給企業(yè)帶來價(jià)值，使得這個(gè)企業(yè)你的手中比在別的股東里面產(chǎn)生更多的價(jià)值。要求我們?cè)谕顿Y的企業(yè)里面有很深的參與。我們?cè)谥袊还餐哆^10個(gè)企業(yè)，我們每投一個(gè)項(xiàng)目以后，都跟企業(yè)的管理層，跟其他的股東一起要做戰(zhàn)略藍(lán)圖規(guī)劃，重新的審核我們企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略是不是對(duì)，大家是不是有共識(shí)，是不是每個(gè)主要的利益方都認(rèn)為我們往那個(gè)方向發(fā)展。做了這樣的戰(zhàn)略藍(lán)圖以后，我們要有非常明確的實(shí)施計(jì)劃，確保我們按照藍(lán)圖發(fā)展，碰到問題大家有辦法解決問題。

我不像閻總和吳總有這么長的時(shí)間，從我們有限經(jīng)驗(yàn)可以看到，你每投資一個(gè)企業(yè)的時(shí)候，不管說我們持股時(shí)間長也好，短也好，三年也好，十年也好，這中間總有當(dāng)初沒有預(yù)想到的事情，發(fā)生了沒有預(yù)想到的事情怎么應(yīng)對(duì)？怎么把結(jié)果往好的方向引導(dǎo)？這就是GP最重要的能力之一。從貝恩資本非?？粗羞@兩點(diǎn)，要求我們自己在公司內(nèi)部要有很多的資源，我們很大的團(tuán)隊(duì)，包括我們說在亞洲，我們剛剛投完十億美元的基金，剛剛?cè)谕?0億美元的基金，在亞洲有四個(gè)辦事處，有70多個(gè)專業(yè)投資人員，加上各種各樣輔助人員有120多人在各地。對(duì)于我來講，在中國我們用這樣一個(gè)平臺(tái)，通過這樣的平臺(tái)非常專注的在中國做投資。

我稍微講幾句我自己，我自己在投行做，做完之后經(jīng)常覺得不過癮，我自己希望對(duì)一個(gè)企業(yè)有更長時(shí)間的參與，能夠把一個(gè)企業(yè)從小做到大，從弱做到強(qiáng)，這是我自己覺得非常有興趣的事情。到現(xiàn)在為止，我到了2005年的時(shí)候決定來做這個(gè)行業(yè)。到了今天，在中國有了10個(gè)投資，我自己也參與整個(gè)亞洲基金的管理，我們?cè)趤喼蘅偣餐哆^21個(gè)公司，我們?cè)趤喼尥读?3億美元的股本金，我們自己希望通過在亞洲我們有一個(gè)亞洲的平臺(tái)，同時(shí)在每一個(gè)市場，尤其我們最看中的中國市場有一個(gè)非常專注的團(tuán)隊(duì)，通過這樣的專注能夠取得比較好的投資結(jié)果。

吳尚志：謝謝竺稼。下面我介紹一下方總，方總原來是我在中金的老領(lǐng)導(dǎo)，我碰到一個(gè)特別資深投資人，他說你和方風(fēng)雷什么區(qū)別？我覺得挺難回答。我說我屬于普通人踏踏實(shí)實(shí)做事就能做成功的人，方總做成的事往往是常人不敢想的事。第一個(gè)基金就搞25億美元，我現(xiàn)在搞完四個(gè)基金還沒有到這個(gè)規(guī)模，下面請(qǐng)方總講講。

方風(fēng)雷：謝謝各位！厚樸投資4年前成立，與他們相比都是小弟弟了。我們主要是做了五個(gè)項(xiàng)目，第一，我們?cè)谕饷晒抛鲨F礦，從頭開始做起，從與企業(yè)家第一天拿礦產(chǎn)證，建設(shè)礦山修鐵路開始做起，現(xiàn)在三年時(shí)間建成一千多萬噸的生產(chǎn)能力，在蒙古建了一條鐵路，幾千個(gè)鐵皮，已經(jīng)運(yùn)回來900多萬噸鐵礦石。第二，在美國我們投資液燃油，在德州。第三，我們和中糧一起投資蒙牛。第四，金融危機(jī)期間買了中行、建行的股票，特殊機(jī)遇的投資。第五，在阿根廷，我們做單一財(cái)務(wù)顧問，把阿根廷最大的私人石油公司，50%的股權(quán)，32億美元賣給中海油?；旧蟽蓚€(gè)業(yè)務(wù)，一是做投資，二是做投資顧問?，F(xiàn)在正在做資本退出。

做GP，他們比我有經(jīng)驗(yàn)，比我受的苦多，吳尚志起家2000萬美元，1994年時(shí)。后來從中金出來，募集資金也很困難。這個(gè)行業(yè)盡管在美國、歐洲比較成功，但是在中國自己沒有LP，國際上的LP想試試中國，但是找好的團(tuán)隊(duì)，好的項(xiàng)目，也很難。當(dāng)時(shí)得到他們的信任不容易。中國始終對(duì)國際投資者來講很遠(yuǎn)，他們一步步走到今天，每一個(gè)LP給他們?cè)O(shè)置的又是鼓勵(lì)，又是設(shè)置的障礙也好，規(guī)則也好成為今天中國PE的基本規(guī)則，很漫長的路，很痛苦的經(jīng)歷，我都知道。能走到今天，今天上午能開第四次會(huì)議，中國有這么多的PE基金，有這么多優(yōu)秀的GP管理公司，一個(gè)一個(gè)的出現(xiàn)，而且有越來越多的中國的LP參與，我覺得今天的局面可以說真的來之不易。按照戴理事長講說才開始，你要算總額當(dāng)然算才開始。但是基本規(guī)則是當(dāng)時(shí)十幾年前國際的LP制定的，也是閻焱、吳尚志這些人跟LP不斷博弈才制定的這些規(guī)則。我想說的今天終于有一個(gè)局面了。謝謝！

吳尚志：謝謝方總，方總把鼎暉也給總結(jié)了，我就不說了。大家最關(guān)心還是今天的投資環(huán)境，今天請(qǐng)來這些在中國做的時(shí)間比較長的領(lǐng)導(dǎo)人能夠分享一下對(duì)于今天投資環(huán)境的看法。今天中午吃飯的時(shí)候，有人說現(xiàn)在中國大概有4000個(gè)GP，有人說不完整，光深圳就有4000個(gè)，北京、上海說不定就有上萬。剛才閻焱說了回到老家都要搞個(gè)PE，在這種環(huán)境下，我們面對(duì)的競爭，我們面對(duì)的一些價(jià)格，我們面對(duì)的一些投資人的心態(tài)，相反資本市場，不管是香港的資本市場，還是中國概念在美國的市場的價(jià)值，還是去年A股的變化，給這些PE在投資決策的時(shí)候，制定自己投資策略的時(shí)候，產(chǎn)生了什么樣的挑戰(zhàn)？我相信今天的論壇在投資方面會(huì)給大家講講怎么面對(duì)怎么應(yīng)對(duì)這些事情。請(qǐng)閻焱先講。

閻焱：我先與大家分享一下關(guān)于過去10年中國的PE和VC在整個(gè)全球資產(chǎn)的配置中間占的什么位置。過去的十年有一個(gè)很有趣的現(xiàn)象，中國的公眾基金，就是在二級(jí)市場的基金，95%都賠錢。在全世界的公眾基金中間大概是整體表現(xiàn)最差的之一，原因是什么？我們2001年到2011年，我們過去公眾基金，它的表現(xiàn)是非常糟糕的。我們看一下固定資產(chǎn)這一塊，企業(yè)債券這一塊基本上沒有發(fā)展起來，中國債券基金的回報(bào)非常穩(wěn)定，但是非常低，當(dāng)市場缺乏波動(dòng)性的時(shí)候，當(dāng)市場透明度非常高的時(shí)候，你作為一個(gè)基金的表現(xiàn)的話，基本上沒有太多的表現(xiàn)能力，這塊表現(xiàn)在全球來講非常差，屬于最低的25%。但是過去的10年，中國的PE這塊確實(shí)有驚人的表現(xiàn)，中國PE過去十年是全球PE表現(xiàn)最好的。過去10年美國的VC作為一個(gè)整體，整體的回報(bào)率是跌了5%，美國的最好的前十名的私募基金平均回報(bào)率17.8%，我們大家都知道的股神巴非特過去10年的回報(bào)大概是20%多，2001年到2011年平均回報(bào)率7.6%。中國的VC，過去10年的LR超過50%。為什么中國的PE在過去的5年里一下子做得如火如荼是有原因的，確實(shí)作為資產(chǎn)一類，全球所有資產(chǎn)里面表現(xiàn)最棒的。

有兩個(gè)問題要問，第一，為什么是這樣？第二，這種現(xiàn)象是不是可以持續(xù)下去？我們做一個(gè)簡單的分析，為什么是這樣？我覺得作為PE在中國有兩個(gè)特點(diǎn)，第一在中國它的門檻非常很低的，在市場經(jīng)濟(jì)國家里面想融資的話，給LP有非常強(qiáng)的業(yè)績，要有很強(qiáng)的團(tuán)隊(duì)，別人才會(huì)把錢交給你。在充分競爭的經(jīng)濟(jì)國家里面，PE和VC是進(jìn)入門檻比較高的。為什么在中國這么大的發(fā)展？是中國計(jì)劃經(jīng)濟(jì)，國有經(jīng)濟(jì)占主導(dǎo)相當(dāng)有關(guān)的。在中國LP沒有建立起來，真正意義上的LP只有一家社?；稹Ｔ谥袊涡紊娜嗣駧呕鹄锩娼^大多數(shù)的出資人是政府或者是國有企業(yè)。什么原因？我們?nèi)ジ鞯嘏龅揭恍┱鲗?dǎo)的基金，這些董事長要么是副市長，要么是前發(fā)改委或者金融局副主任下來做副董事長，通過國家和政府的力量把國家的錢來做PE基金，這是一個(gè)政策下做的事情。因此對(duì)于團(tuán)隊(duì)的要求變得非常低了。中國的門檻非常低，因此大量的人和大量的錢就進(jìn)來了。這個(gè)現(xiàn)象帶來的思考，過去幾年P(guān)E優(yōu)異的表現(xiàn)，是不是后續(xù)能夠持續(xù)下去？這是值得我們所有人思考的。我們分析起來一個(gè)事情，現(xiàn)在有兩種可能，從總體來講，我個(gè)人的看法是，在中國大的政治政策和經(jīng)濟(jì)政策沒有太大的變化的條件下，中國極有可能是全球PE表現(xiàn)最好的一類。

這里面有幾個(gè)假設(shè)，第一，這個(gè)行業(yè)仍然會(huì)遵從一個(gè)大致的二八定律，20%的人賺這個(gè)行業(yè)80%的利潤，如果這個(gè)行業(yè)仍然遵從定律的話，這個(gè)行業(yè)發(fā)展基本的大的趨勢(shì)是不會(huì)改變的。有可能出現(xiàn)什么情況？改變整個(gè)行業(yè)定律的事，出現(xiàn)兩種可能，一是這個(gè)行業(yè)今后的五年會(huì)出現(xiàn)比過去兩年更加瘋狂的增長，這種情況什么樣的可能性出現(xiàn)？如果說中國證監(jiān)會(huì)對(duì)現(xiàn)在的上市制度沒有進(jìn)行調(diào)整和改變，仍然有大量的上市前套利的機(jī)會(huì)?，F(xiàn)在在網(wǎng)上聽到所謂PE腐敗，主要指什么？主要指在一些PE通過關(guān)系在上市前找到公司，然后以相對(duì)低的價(jià)格進(jìn)去，在IPO套利以后出來。如果中國這種套利的機(jī)會(huì)不僅沒有減少，而且繼續(xù)減少擴(kuò)大的話，我相信中國今后的5年，中國的PE發(fā)展速度比現(xiàn)在更快。那個(gè)時(shí)候會(huì)出現(xiàn)什么情況？不會(huì)是二八定律，可能這個(gè)行業(yè)80%的基金都會(huì)賺錢。在這樣一種情況下，我們中國的PE火熱的情況相對(duì)于其他國家來說持續(xù)更長，在更大范圍內(nèi)波瀾壯闊起來。二是證監(jiān)會(huì)越來越走市場經(jīng)濟(jì)，越來越不允許套利行為，尤其是政治和關(guān)系情況進(jìn)入上市前的公司，這種機(jī)會(huì)變得越來越小，套利行為的窗口越來越小。這樣一種情況下，有可能會(huì)出現(xiàn)另外一個(gè)極端的情況，有可能這個(gè)行業(yè)10%的GP賺這個(gè)行業(yè)90%的利潤。這樣一種情況下，今后五年會(huì)看到非常有趣的現(xiàn)象，作為中國的VC和PE會(huì)出現(xiàn)整合和分化，做得更好可能做得更好，做得不好的，這些GP今后3—5年里面會(huì)分散和瓦解掉。經(jīng)過這樣一個(gè)整合以后，我覺得中國VC、PE的瘋狂浮躁的東西會(huì)逐漸下去。

這兩種情況都有可能存在，難度在于我們前提假設(shè)是對(duì)于中國政治改革的政策變化，我們沒有辦法做出合理的假設(shè)。我們并不知道有哪些可能，中國經(jīng)濟(jì)在過去十年里，我們看到中國經(jīng)濟(jì)改革基本上是停頓的，十年以前對(duì)中國的改革期望都認(rèn)為走向更加寬廣和發(fā)展的道路，真的有可能十年中國完全不變的，對(duì)于中國未來PE的發(fā)展有一個(gè)非常大的變量，中國未來對(duì)政治、經(jīng)濟(jì)市場的調(diào)整，尤其是新的證監(jiān)會(huì)領(lǐng)導(dǎo)上來看，中國資本市場應(yīng)該是越來越趨向于資本市場。20%的GP他們作為群體的回報(bào)一定在全球未來十年里面做得最好的，如果不相信你們看看美國、歐洲就明白。謝謝！

吳尚志：下面請(qǐng)Andrew Wolff講一下。

Andrew Wolff：在高盛我們確實(shí)有全球投資的項(xiàng)目和業(yè)務(wù)，我們有一個(gè)非常大在美國私募投資基金，同時(shí)在亞洲也有非常龐大的私募投資的基金。我們?nèi)蛲顿Y委員會(huì)有非常多的經(jīng)驗(yàn)。2000年初的時(shí)候，我們把目光轉(zhuǎn)向亞洲，2000年開始，我們關(guān)注中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策，如何影響PE行業(yè)。我覺得只要與宏觀政策息息相關(guān)，看清楚未來的走向才能做好未來的投資。從宏觀經(jīng)濟(jì)的角度來言，我們把中國、美國、歐洲做比較的話，我覺得中國還是更好的投資市場。歐洲我們知道現(xiàn)在陷入很多的麻煩，而且歐洲可以說是系統(tǒng)性的問題沒有解決，所以歐洲絕對(duì)不是一個(gè)投資好市場。我們?cè)賮砜纯疵绹?，美國已?jīng)是有所復(fù)蘇，從2008年金融危機(jī)發(fā)生以來，復(fù)蘇是非常疲軟的，速度也是非常緩慢的，當(dāng)然也有很多政治的因素牽扯在內(nèi)，包括地緣政治、中東的問題都沒有得到完全解決。

我們?cè)賮砜粗袊?，中國宏觀來說整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展非常穩(wěn)健。我們討論的問題是私募是不是一種最好的投資方式，在目前的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下私募是最好的投資方式嗎？我們知道現(xiàn)在投資環(huán)境有所改變，變得更加具有挑戰(zhàn)性，并不是從宏觀來講的。比如說有更多的改革等等，我相信更多是微觀層面的挑戰(zhàn)，比如說企業(yè)層面的，各個(gè)企業(yè)面臨發(fā)展的情況不一樣，我也遇到一些VC公司有一些會(huì)計(jì)方面的丑聞等等，也有一些風(fēng)投的公司確實(shí)是管理層出了問題，也有一些關(guān)連交易的問題。很多都是微觀層面出了問題，并不是宏觀層面出了問題。整體來說，我對(duì)中國私募發(fā)展環(huán)境非常樂觀的，我們也必須承認(rèn)有一些原則必須要遵守，比如說我們做盡職調(diào)查是非常嚴(yán)格的，尤其在微觀企業(yè)層面，我們現(xiàn)在投資的速度是很慢的，否則我們會(huì)投的很快，我們寧肯放過一些好的項(xiàng)目，也不能選一些很盲目的，匆忙的選擇一些差得項(xiàng)目，對(duì)于我們來說寧缺毋濫，我們會(huì)非常仔細(xì)，審慎的進(jìn)行選擇，我們?cè)谥袊幸恢F(tuán)隊(duì)進(jìn)行選擇，在香港也有一支團(tuán)隊(duì)，他們投資一個(gè)企業(yè)前要花很長時(shí)間做盡職調(diào)查，這個(gè)企業(yè)有沒有欺詐行為，有沒有管理層潛在的問題，管理層是不是具有實(shí)力。好的盡職調(diào)查是我們這個(gè)行業(yè)發(fā)展的核心和靈魂，當(dāng)然也有宏觀層面也要關(guān)注，但是微觀的問題非常重要。

我們希望去一些不是特別熱門的投資地點(diǎn)，我們以前只到北京、上海，現(xiàn)在在全國四地走動(dòng)，比如說徐州一個(gè)項(xiàng)目，德州有燒雞，比如說內(nèi)蒙的牛肉。我們不想找一些大家熱捧的項(xiàng)目，我們就可以避免競爭過于激烈的領(lǐng)域。在管理團(tuán)隊(duì)上也有同樣的概念，我們認(rèn)為在中國如果你作為一家企業(yè)管理層有不同的想法，不同的概念，尤其是東西方的差異，很難去調(diào)理或者協(xié)調(diào)，我們剛開始的時(shí)候特別努力，確保大家對(duì)公司未來有同樣的想法，包括我們的總裁、管理團(tuán)隊(duì)等等。

我之前幾位同事所說，如果說高盛除了資本以外一些金融專長、技能等等，我們投入剛開始的時(shí)候就要特殊的需求，之后派相應(yīng)的人員，確保在整個(gè)過程中有戰(zhàn)略的進(jìn)行投資和安排。我們不再想在其中出現(xiàn)戰(zhàn)略性的沖突，比如說和當(dāng)?shù)赜袥_突的話，肯定不成功，狀況一團(tuán)糟，我們盡量避免這樣的情況。首先大家做業(yè)務(wù)或者財(cái)務(wù)上，大家想法一樣比較好。在做投資的話，我們希望長期投資，我同意說大家都認(rèn)為PE只是短期的，在中國的確也很多例子是這樣。我想對(duì)于整個(gè)資本市場來說，最主要是大家知道整個(gè)基本市場退出機(jī)制不好，基本上都是IPO。去年IPO的數(shù)量比前五年數(shù)量多的多，確保我們做投資的時(shí)候有4—6年的投資戰(zhàn)略。94年的時(shí)候投資平安的，現(xiàn)在已經(jīng)是3年了，也許說實(shí)話，還是賣早了。我們?cè)谥袊牡耐顿Y期限4.5年，在未來的投資時(shí)間會(huì)更長或者持股時(shí)間更長。在這樣的環(huán)境下成長，必須要長遠(yuǎn)的投資，而不是短期的投資，你要有意愿持有投資公司的股票。我們?yōu)槭裁磿?huì)長時(shí)間持股呢？我希望在投資過程中，投資的項(xiàng)目能夠成功，這樣我們的回報(bào)要比公開市場的回報(bào)高。我們希望能夠避免真正的風(fēng)險(xiǎn)，尤其在業(yè)務(wù)發(fā)展過程中可能有一些風(fēng)險(xiǎn)。

竺稼：今后的增長余地還是非常大的，中國現(xiàn)在是世界上第二大的經(jīng)濟(jì)體，大家都預(yù)計(jì)在不遠(yuǎn)的將來，中國會(huì)成為世界上第一大的經(jīng)濟(jì)體。中國的PE行業(yè)從整體規(guī)模來講遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于美國。如果把PE投資金額和GDP的比例來看還是非常低的，在中國的環(huán)境下PE應(yīng)該放在更高層面，我覺得中國整個(gè)金融市場起的作用是資產(chǎn)配置，把整個(gè)社會(huì)的金融資源配置給最有能力，更好的使用金融資源的企業(yè)。今天我們金融市場作為一個(gè)社會(huì)資源的配置的功能，仍然是不健全的。

比如說銀行，在整個(gè)的金融資產(chǎn)當(dāng)中占的比例仍然是巨大的，超過90%的金融資產(chǎn)都在銀行里面，中國需要更多的融資途徑，需要更多的股本。股本資本仍然是供不應(yīng)求的，我相信過去五年有了非常大的增長，今后增長機(jī)會(huì)仍然很多。具體微觀來看，這個(gè)情況發(fā)展太快了。今天到會(huì)的LP基本沒有，GP很多，為什么出現(xiàn)這種情況？原因之一，應(yīng)該做LP的人當(dāng)做了GP。大家都愿意當(dāng)GP，都不愿意把自己的資本交給別人管理，這就出現(xiàn)了這么短時(shí)間里面涌現(xiàn)了這么多新的GP，經(jīng)過一段時(shí)間以后，這個(gè)行業(yè)與其他的行業(yè)一樣都會(huì)有大浪淘沙，有一些不適合的企業(yè)退出，有一些做得好的GP越做越強(qiáng)，這樣的過程會(huì)發(fā)生的，這個(gè)發(fā)生的速度相當(dāng)快的。

現(xiàn)在的投資環(huán)境，我自己覺得也是非常有意思，非常值得探討的問題。中國進(jìn)入21世紀(jì)第一個(gè)十年是中國的黃金(1775.00,-11.30,-0.63%)十年，全社會(huì)的投資回報(bào)都好。與1990年代看到的現(xiàn)象非常不一樣的。1990年的時(shí)候大家困惑的一件什么事情？有增長沒有利潤。很多企業(yè)，收入增加了，利潤不增加，股本回報(bào)一直在下降。在過去十年里面這個(gè)現(xiàn)象正好倒過來，回報(bào)非常好。我自己覺得這個(gè)回報(bào)這么好，有一個(gè)宏觀的環(huán)境，有一個(gè)全球的環(huán)境。你看過去的十年，也正好是歐美通過負(fù)債過度消費(fèi)的十年，從入世以后，整個(gè)經(jīng)濟(jì)變得非常全球化，全球的需求給中國的回報(bào)帶來很好的機(jī)遇。我自己覺得，有時(shí)候很多人看投資的時(shí)候，雖然我們每做一個(gè)投資項(xiàng)目看未來，但是大家非常容易通過后視鏡看未來。我自己覺得，我們今天最大的風(fēng)險(xiǎn)是什么？作為GP來講最大風(fēng)險(xiǎn)是什么？過去十年什么東西是成功的，繼續(xù)用過去十年的成功，要遵循那個(gè)時(shí)候的例子來給今后的投資尋找方向，我覺得這是我們最大的問題。

回過頭想一想，過去十年在今后十年會(huì)不會(huì)重復(fù)，這個(gè)答案非常明確“不會(huì)的”。歐美做的事情是去杠桿化，歐美國家必定消費(fèi)要下降。比如說美國的儲(chǔ)蓄率從零升到6%，這個(gè)結(jié)果就是消費(fèi)要減低。歐洲去杠桿化的過程剛剛開始，我覺得今后十年都是非常痛苦的十年。這樣宏觀環(huán)境下，過去十年能夠獲得成功的，有利可圖的企業(yè)，有利可圖的模式可能不是今后這十年要所發(fā)生的情況。我們看到過去中國競爭優(yōu)勢(shì)是什么？便宜、廉價(jià)。廉價(jià)從哪里來？資源是廉價(jià)的、勞動(dòng)力是廉價(jià)的、環(huán)境保護(hù)是不需要成本的。這三樣?xùn)|西在今后都不存在的，外部的環(huán)境、需求變了，中國的內(nèi)部的成本也在變化。大家都在說的一件事情就是勞動(dòng)力成本上升了，不光工資上升了，社保、三金、五金都上升了，這是不可逆轉(zhuǎn)的現(xiàn)象。中國的適齡的勞動(dòng)人口已經(jīng)到了峰值了，接下來總數(shù)下降的，占整個(gè)人口比例也是下降了，所以今后勞動(dòng)力成本上升是不可逆轉(zhuǎn)的現(xiàn)象。你要想投資制造性的行業(yè)什么地方去？政府做的事情給優(yōu)惠，土地不要錢，公路設(shè)施可以低價(jià)，以后這種優(yōu)惠沒有了。從宏觀大的方面來看，這種機(jī)會(huì)沒有了。環(huán)保意識(shí)已經(jīng)越來越強(qiáng)，北京說以后18—20年的時(shí)間治理環(huán)境。像過去粗放型的，對(duì)于環(huán)境保護(hù)不花成本的現(xiàn)象也不會(huì)繼續(xù)了。對(duì)于GP來講非常重要的事情是什么？不能用后視鏡來看未來，一定要有比較明確的，比較理性的眼光來看未來可能發(fā)生的狀況。然后再具體的微觀就每一個(gè)投資項(xiàng)目來尋找投資的機(jī)遇。

吳尚志：謝謝竺稼。下面我介紹一下方總，方總原來是我在中金的老領(lǐng)導(dǎo)，我碰到一個(gè)特別資深的投資人，他說你和方風(fēng)雷什么區(qū)別？我覺得挺難回答。我說我屬于踏踏實(shí)實(shí)常人能做事做成功的人，方總做成的事往往是常人不敢想的事。第一個(gè)基金就搞25億美元，我現(xiàn)在搞完四個(gè)基金還沒有到這個(gè)規(guī)模，下面請(qǐng)方總講講。

方風(fēng)雷：謝謝各位！厚樸投資4年前成立，與他們相比都是小弟弟了。我們主要是做了五個(gè)項(xiàng)目，第一，我們?cè)谕饷晒抛鲨F礦，從頭開始做起，從與企業(yè)家第一天拿礦產(chǎn)證，建設(shè)礦山修鐵路開始做起，現(xiàn)在三年時(shí)間建成一千多萬噸的生產(chǎn)能力，在蒙古建了一條鐵路，幾千個(gè)鐵皮，已經(jīng)運(yùn)回來900多萬噸鐵礦石。第二，在美國我們做投資液燃油，在德州。第三，我們和中糧一起投資蒙牛。第四，金融危機(jī)期間買了中行、建行的股票，特殊機(jī)遇的投資。第五，在阿根廷，我們做單一財(cái)務(wù)顧問，把阿根廷最大的私人石油公司，50%的股權(quán)，32億美元賣給中海油?；旧蟽蓚€(gè)業(yè)務(wù)，一是做投資，二是做投資顧問?，F(xiàn)在正在做資本退出。

做GP，他們比我有經(jīng)驗(yàn)，比我受的苦多，吳尚志起家2000萬美元，1994年時(shí)。后來從中金出來，募集資金也很困難。這個(gè)行業(yè)盡管在美國、歐洲比較成功，但是在中國自己沒有LP，國際上的LP想試試中國，但是找好的團(tuán)隊(duì)，好的項(xiàng)目，也很難。當(dāng)時(shí)得到他們的信任不容易。中國始終對(duì)國際投資者來講很遠(yuǎn)，他們一步步走到今天，每一個(gè)LP給他們?cè)O(shè)置的又是鼓勵(lì)，又是設(shè)置的障礙也好，規(guī)則也好成為今天中國PE的基本規(guī)則，很漫長的路，很痛苦的經(jīng)歷，我都知道。能走到今天，今天上午能開第四次會(huì)議，中國有這么多的PE基金，有這么多優(yōu)秀的GP管理公司，一個(gè)一個(gè)的出現(xiàn)，而且有越來越多的中國的LP參與，我覺得今天的局面可以說真的來之不易。按照戴理事長講才開始，你要算總額當(dāng)然算才開始。但是基本規(guī)則是當(dāng)時(shí)十幾年前國際的LP制定的，也是閻焱、吳尚志這些人跟LP不斷博弈才制定的這些規(guī)則。我想說的是今天終于有一個(gè)局面了。謝謝！

吳尚志：謝謝方總，方總把鼎暉也給總結(jié)了，我就不說了。大家最關(guān)心還是今天的投資環(huán)境，今天請(qǐng)來這些在中國做的時(shí)間比較長的領(lǐng)導(dǎo)人能夠分享一下對(duì)于今天投資環(huán)境的看法。今天中午吃飯的時(shí)候，有人說大概有4000個(gè)GP，有人說不完整，光深圳4000個(gè)，北京、上海說不定就有上萬。剛才閻焱說了回到老家都要搞個(gè)PE，在這種環(huán)境下，我們面對(duì)的競爭，我們面對(duì)的一些價(jià)格，我們面對(duì)的一些投資人的心態(tài)，相反資本市場，不管是香港的資本市場，還是中國概念在美國的市場的價(jià)值，還是去年A股的變化，給這些PE在投資決策的時(shí)候，制定自己投資策略的時(shí)候，產(chǎn)生了什么樣的挑戰(zhàn)？我相信今天的論壇在投資方面會(huì)給大家講講怎么面對(duì)怎么應(yīng)對(duì)這些事情。請(qǐng)閻焱先講。

閻焱：我先與大家分享一下關(guān)于從過去10年中國的PE和VC在整個(gè)全球資產(chǎn)的配置中間占得什么位置。過去的十年有一個(gè)很有趣的現(xiàn)象，中國的公眾基金，就是在二級(jí)市場的基金，它的表現(xiàn)95%的基金都賠錢。在全世界的公眾基金中間大概是整體表現(xiàn)最差的之一，原因是什么？我們2001年到2011年，我們過去公眾基金，它的表現(xiàn)是非常糟糕的。我們看一下固定資產(chǎn)這一塊，企業(yè)債權(quán)這一塊基本上沒有發(fā)展起來，中國債權(quán)基金的回報(bào)非常穩(wěn)定，但是非常低，當(dāng)市場缺乏波動(dòng)性的時(shí)候，當(dāng)市場透明度非常高的時(shí)候，你作為一個(gè)基金的表現(xiàn)的話，基本上沒有太多的表現(xiàn)能力的，這塊表現(xiàn)在全球表現(xiàn)非常差，屬于最低的25%。但是過去的10年，中國的PE這塊確實(shí)有驚人的表現(xiàn)，中國PE過去十年是全球PE表現(xiàn)最好的。過去10年美國的VC作為一個(gè)整體，整體的回報(bào)率是跌了5%，美國的最好的前十名的私募基金平均回報(bào)率17.8%，我們大家都知道的股神巴非特過去10年的回報(bào)大概是20%多，2001年到2011年平均回報(bào)率7.6%。中國的VC，過去10年的LR超過50%。為什么中國的PE在過去的5年里一下子做得如火如荼是有原因的，確實(shí)作為資產(chǎn)一類，全球所有資產(chǎn)里面表現(xiàn)最棒的。

有兩個(gè)問題要問，第一，為什么是這樣？第二，這種現(xiàn)象是不是可以持續(xù)下去？我們做一個(gè)簡單的分析，為什么是這樣？我覺得作為PE在中國有兩個(gè)特點(diǎn)，第一在中國它的門檻非常很低的，在市場經(jīng)濟(jì)國家里面想融資的話，給LP有非常強(qiáng)的業(yè)績，要有很強(qiáng)的團(tuán)隊(duì)，別人才會(huì)把錢交給你。在充分競爭的經(jīng)濟(jì)國家里面，PE和VC是進(jìn)入門檻比較高的。為什么在中國這么大的發(fā)展？是與中國計(jì)劃經(jīng)濟(jì)，國有經(jīng)濟(jì)占主導(dǎo)相當(dāng)有關(guān)系的。在中國LP沒有建立起來，真正意義上的LP只有一家社?；?。在中國形形色色的中國的人民幣基金里面絕大多數(shù)的出資人是政府或者是國有企業(yè)相關(guān)的東西，占的比重以完全民間的資本為主的。什么原因？我們?nèi)ジ鞯嘏龅揭恍┱鲗?dǎo)的基金，這些董事長要么是副市長，要么是前發(fā)改委或者金融局副主任下來做副董事長，通過國家和政府的力量用國家的錢來做PE基金，這是一個(gè)政策下做的事情。因此對(duì)于團(tuán)隊(duì)的要求變得非常低了。中國的門檻非常低，因此大量的人和大量的錢就進(jìn)來了。這個(gè)現(xiàn)象帶來的思考，過去幾年P(guān)E優(yōu)異的表現(xiàn)，是不是后續(xù)能夠持續(xù)下去？這是值得我們所有人思考的。我們分析起來一個(gè)事情，現(xiàn)在有兩種可能，從總體來講，我個(gè)人的看法作為在中國大的政治政策和經(jīng)濟(jì)政策沒有太大的變化的條件下，中國極有可能是全球PE表現(xiàn)最好的一類。

這里面有幾個(gè)假設(shè)，第一，這個(gè)行業(yè)仍然會(huì)遵從一個(gè)大致的二八定律，20%的人賺這個(gè)行業(yè)80%的利潤，如果這個(gè)行業(yè)仍然遵從大致的定律的話，這個(gè)行業(yè)發(fā)展基本的大的趨勢(shì)是不會(huì)改變的。有可能出現(xiàn)什么情況？改變整個(gè)行業(yè)定律的事，出現(xiàn)兩種可能，一是這個(gè)行業(yè)今后的五年會(huì)出現(xiàn)比過去兩年更加瘋狂的增長，這種情況什么樣的可能性出現(xiàn)？如果說中國的證監(jiān)會(huì)對(duì)現(xiàn)在的上市制度沒有進(jìn)行調(diào)整和改變，仍然有大量的上市前套利的機(jī)會(huì)?，F(xiàn)在在網(wǎng)上聽到所謂PE腐敗，主要指什么？主要指在一些PE通過關(guān)系在上市前找到公司，然后以相對(duì)IPO的價(jià)格進(jìn)去以后，在IPO套利以后出來。如果中國這種套利的機(jī)會(huì)不僅沒有減少，而且繼續(xù)擴(kuò)大的話，我相信中國今后的5年，中國的PE發(fā)展速度比現(xiàn)在更快。那個(gè)時(shí)候會(huì)出現(xiàn)什么情況？不會(huì)是二八定律，可能這個(gè)行業(yè)80%的基金都會(huì)賺錢。在這樣一種情況下，我們中國的PE火熱的情況相對(duì)于其他國家來說持續(xù)更長，在更大范圍內(nèi)波瀾壯闊起來。二是證監(jiān)會(huì)越來越走市場經(jīng)濟(jì)，越來越不允許套利行為，尤其是政治和關(guān)系情況進(jìn)入上市前的公司，這種機(jī)會(huì)變得越來越小，套利行為的窗口越來越小。這樣一種情況下，有可能會(huì)出現(xiàn)另外一個(gè)極端的情況，有可能這個(gè)行業(yè)10%的GP賺這個(gè)行業(yè)90%的利潤。這樣一種情況下，今后五年會(huì)看到非常有趣的現(xiàn)象，作為中國的VC和PE會(huì)出現(xiàn)整合和分化，做得更好可能做得更好，做得不好的，這些GP今后3—5年里面會(huì)分散和瓦解掉。經(jīng)過這樣一個(gè)整合以后，我覺得中國VC、PE的瘋狂浮躁的東西會(huì)逐漸下去。

這兩種情況都有可能存在，難度在于我們前提假設(shè)是對(duì)于中國政治改革的政策變化，我們沒有辦法做出合理的假設(shè)。我們并不知道有哪些可能，中國經(jīng)濟(jì)在過去十年里，我們看到中國政治經(jīng)濟(jì)改革基本上停頓的，十年以前對(duì)中國的改革期望都認(rèn)為走向更加寬廣和發(fā)展的道路，真的有可能十年中國完全不變的，對(duì)于中國未來PE的發(fā)展有一個(gè)非常大的變量，中國未來對(duì)政治、經(jīng)濟(jì)市場的調(diào)整，尤其是新的證監(jiān)會(huì)領(lǐng)導(dǎo)上來看，中國資本市場應(yīng)該是越來越趨向于資本市場。20%的GP他們作為群體的回報(bào)一定在全球未來十年里面做得最好的，如果不相信你們看看美國、歐洲就明白。謝謝！

吳尚志：下面請(qǐng)Andrew Wolff講一下。

Andrew Wolff：在高盛我們確實(shí)有全球投資的項(xiàng)目和業(yè)務(wù)，我們?cè)诿绹幸粋€(gè)非常大私募投資基金，同時(shí)在亞洲也有非常龐大的私募投資的基金。我管我們?nèi)蛲顿Y委員會(huì)，有過非常多的經(jīng)驗(yàn)。2000年初的時(shí)候我們把目光轉(zhuǎn)向亞洲，2000年開始我們關(guān)注中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策，如何影響PE行業(yè)。我覺得只有與宏觀政策息息相關(guān)，看清楚未來的走向才能做好未來得投資。從宏觀經(jīng)濟(jì)的角度來言，我們把中國、美國、歐洲做比較的話，我覺得中國還是更好的投資市場。歐洲我們知道現(xiàn)在陷入很多的麻煩，而且歐洲可以說是系統(tǒng)性的問題沒有解決，所以歐洲絕對(duì)不是一個(gè)投資的好市場。我們?cè)賮砜纯疵绹?，美國已?jīng)是有所復(fù)蘇，從2008年金融危機(jī)發(fā)生以來，復(fù)蘇是非常疲軟的，速度也是非常緩慢的，當(dāng)然也有很多政治的因素牽扯在內(nèi)，包括地緣政治、中東的問題都沒有得到完全解決。

我們?cè)賮砜粗袊?，中國宏觀來說整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展非常穩(wěn)健。我們討論的問題私募是不是一種最好的投資方式，在目前的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下私募是最好的投資方式嗎？我們知道現(xiàn)在投資環(huán)境有所改變，變得更加具有挑戰(zhàn)性，并不是從宏觀來講的。比如說有更多的改革等等，我相信更多是微觀層面的挑戰(zhàn)，比如說企業(yè)層面的，各個(gè)企業(yè)面臨發(fā)展的情況不一樣，我也遇到一些VC公司有一些會(huì)計(jì)方面的丑聞等等，也有一些風(fēng)投的公司確實(shí)管理層出了問題，也有一些關(guān)聯(lián)交易的問題。很多都是微觀層面出了問題，并不是宏觀層面出了問題。整體來說，我對(duì)中國私募發(fā)展環(huán)境非常樂觀的，我們也必須承認(rèn)有一些原則必須要遵守，比如說我們做盡職調(diào)查是非常嚴(yán)格的，尤其在微觀企業(yè)層面，我們現(xiàn)在投資的速度是很慢的，否則我們會(huì)投的很快，我們寧肯放過一些好的項(xiàng)目，也不能選一些很盲目的，匆忙的選擇一些差的項(xiàng)目，對(duì)于我們來說寧缺毋濫，我們會(huì)非常仔細(xì)，審慎的進(jìn)行選擇，我們?cè)谥袊幸恢F(tuán)隊(duì)進(jìn)行選擇，在香港也有一支團(tuán)隊(duì)，他們投資一個(gè)企業(yè)前要花很長時(shí)間做一些盡職調(diào)查，這個(gè)企業(yè)有沒有欺詐行為，有沒有管理層潛在的問題，管理層是不是具有實(shí)力的管理層。好的盡職調(diào)查是我們這個(gè)行業(yè)發(fā)展的核心和靈魂，當(dāng)然也有宏觀層面也要關(guān)注，但是微觀的問題非常重要。

我們希望去一些大家不是說特別熱門的投資地點(diǎn)的地方，我們以前只到北京、上海，現(xiàn)在在全國四地走動(dòng)，比如說徐州一個(gè)項(xiàng)目，德州有燒雞，比如說內(nèi)蒙的牛肉。我們不想找一些大家熱捧的項(xiàng)目，我們就可以避免競爭過于激烈的領(lǐng)域。在管理團(tuán)隊(duì)上也有同樣的概念，我們認(rèn)為在中國如果你作為一家企業(yè)管理層有不同的想法，不同的概念，尤其是東西方的差異，很難去調(diào)理或者協(xié)調(diào)，我們剛開始的時(shí)候特別努力，確保大家對(duì)公司未來有同樣的想法，包括我們的總裁、管理團(tuán)隊(duì)等等。

我之前幾位同事所說，如果說高盛除了資本以外一些金融專長、技能等等，我們投入剛開始的時(shí)候就要特殊的需求，之后派相應(yīng)的人員，確保在整個(gè)過程中有戰(zhàn)略的進(jìn)行投資和安排。我們不想在其中出現(xiàn)戰(zhàn)略性的沖突，比如說和當(dāng)?shù)赜袥_突的話，肯定不成功，狀況一團(tuán)糟，我們盡量避免這樣的情況。首先大家做業(yè)務(wù)或者財(cái)務(wù)上，大家想法一樣比較好。在做投資的話，我們希望長期投資，我同意說大家都認(rèn)為PE只是短期的，在中國的確也有很多例子是這樣。我想對(duì)于整個(gè)資本市場來說，最主要是大家知道整個(gè)基本市場退出機(jī)制不好，基本上都是IPO。去年IPO的數(shù)量比前五年數(shù)量多的多，確保我們做投資的時(shí)候有4—6年的投資戰(zhàn)略。94年的時(shí)候投資平安的，現(xiàn)在已經(jīng)是3年了，也許說實(shí)話，還是賣早了。我們?cè)谥袊耐顿Y期限是4.5年，在未來的投資時(shí)間會(huì)更長或者持股時(shí)間更長。在這樣的環(huán)境下成長，必須要長遠(yuǎn)的投資，而不是短期的投資，你要有意愿持有投資公司的股票。我們?yōu)槭裁磿?huì)長時(shí)間持股呢？我希望在投資過程中，投資的項(xiàng)目能夠成功，這樣我們的回報(bào)要比公開市場的回報(bào)高。我們希望能夠避免真正的風(fēng)險(xiǎn)，尤其在業(yè)務(wù)發(fā)展過程中可能有一些風(fēng)險(xiǎn)。

竺稼：今后的增長余地還是非常大的，中國現(xiàn)在是美國以下世界上第二大的經(jīng)濟(jì)體，大家都預(yù)計(jì)在不遠(yuǎn)的將來，中國會(huì)成為世界上第一大的經(jīng)濟(jì)體。中國的PE行業(yè)從整體規(guī)模來講遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于美國。如果把PE投資金額和GDP的比例來看非常低的，在中國的環(huán)境下PE應(yīng)該更高層面，我覺得在中國整個(gè)金融市場，整個(gè)的金融市場起的作用是資產(chǎn)配置，把整個(gè)社會(huì)的金融資源配置給總有能力，更好的使用金融資源的企業(yè)。今天我們金融市場作為一個(gè)社會(huì)資源的配置的功能，仍然是不健全的。

比如說我們說銀行，在整個(gè)的金融資產(chǎn)當(dāng)中占的比率仍然是巨大的，超過90%的金融資產(chǎn)都在銀行里面，中國需要更多的融資途徑，需要更多的股本。股本資本仍然是供不應(yīng)求的，我相信過去五年有了非常大的增長，今后增長機(jī)會(huì)仍然很多。具體微觀來看，這個(gè)情況發(fā)展太快了。今天到會(huì)的LP基本沒有，GP很多，為什么出現(xiàn)這種情況？原因之一，應(yīng)該做LP的人當(dāng)了GP。大家都愿意當(dāng)GP，都不愿意把自己的資本交給別人管理，這就出現(xiàn)了這么短時(shí)間里面涌現(xiàn)了這么多新的GP，經(jīng)過一段時(shí)間以后，這個(gè)行業(yè)與其他的行業(yè)一樣都會(huì)有大浪淘沙，有一些不適合的企業(yè)退出，有一些做得好的GP越做越強(qiáng)，這樣的過程會(huì)發(fā)生的，這個(gè)發(fā)生的速度相當(dāng)快的。

現(xiàn)在的投資環(huán)境，我自己覺得也是非常有意思，非常值得探討的問題。中國進(jìn)入21世紀(jì)第一個(gè)十年是中國的黃金十年，全社會(huì)的投資回報(bào)都好。與1990年代看到的現(xiàn)象非常不一樣的。1990年的時(shí)候大家困惑的一件什么事情？有增長沒有利潤。很多企業(yè)，收入增加了，利潤不增加，股本回報(bào)一直在下降。在過去十年里面這個(gè)現(xiàn)象正好倒過來，回報(bào)非常好。我自己覺得這個(gè)回報(bào)這么好，有一個(gè)宏觀的環(huán)境，有一個(gè)全球的環(huán)境。你看過去的十年，也正好是歐美通過負(fù)債過度消費(fèi)的十年，過去從入世以后，整個(gè)經(jīng)濟(jì)變得非常全球化，全球的需求給中國的回報(bào)帶來很好的機(jī)遇。我自己覺得，有時(shí)候很多人看投資的時(shí)候，雖然我們每做一個(gè)投資項(xiàng)目得看未來，但是大家非常容易通過后視鏡看未來。我自己覺得，我們今天最大的風(fēng)險(xiǎn)是什么？作為GP來講最大風(fēng)險(xiǎn)是什么？過去十年什么東西是成功的，繼續(xù)用過去十年的成功，要遵循那個(gè)時(shí)候的例子來給今后的投資尋找方向，我覺得這是我們最大的問題。

回過頭想一想，過去十年在今后十年會(huì)不會(huì)重復(fù)，這個(gè)答案非常明確“不會(huì)的”。歐美做的事情是去杠桿化，歐美國家必定消費(fèi)要下降。比如說美國的儲(chǔ)蓄率從零升到6%，這個(gè)結(jié)果就是消費(fèi)要減低。歐洲非杠桿化的過程剛剛開始，我覺得今后十年都是非常痛苦的十年。這樣宏觀環(huán)境下，過去十年能夠獲得成功的，有利可圖的企業(yè)，有利可圖的模式可能不是今后這十年要所發(fā)生的情況。我們看到過去中國競爭優(yōu)勢(shì)是什么？便宜、廉價(jià)。廉價(jià)從哪里來？資源是廉價(jià)的、勞動(dòng)力是廉價(jià)的、環(huán)境保護(hù)是不需要成本的。這三樣?xùn)|西在今后都不存在的，外部的環(huán)境、需求變了，中國的內(nèi)部的成本也在變化。大家一說的一件事情就是勞動(dòng)力成本上升了，不光工資上升了，社保、三金、五金都上升了，這是不可逆轉(zhuǎn)的現(xiàn)象。中國的適齡的勞動(dòng)人口已經(jīng)到了峰值了，接下來總數(shù)下降的，占整個(gè)人口比例也是下降了，所以今后勞動(dòng)力成本上升是不可逆轉(zhuǎn)的現(xiàn)象。你要想投資制造性的行業(yè)什么地方去？政府做的事情給優(yōu)惠，土地不要錢，公路設(shè)施可以低價(jià)，以后這種優(yōu)惠沒有了。從宏觀大的方面來看，這種機(jī)會(huì)沒有了。環(huán)保意識(shí)已經(jīng)越來越強(qiáng)，北京說以后18—20年的時(shí)間治理環(huán)境。像過去粗放型的，對(duì)于環(huán)境保護(hù)不花成本的現(xiàn)象也不會(huì)繼續(xù)了。對(duì)于GP來講非常重要的事情是什么？不能用后視鏡來看未來，一定要有比較明確的，比較理性的眼光來看未來可能發(fā)生的狀況。然后再具體的微觀就每一個(gè)投資項(xiàng)目來尋找投資的機(jī)遇。

吳尚志：謝謝竺稼。剛才主持人提醒我，一定要留充分的時(shí)間給大家提問，我們下面發(fā)言方總就不講了，我們現(xiàn)在就把時(shí)間交給大家，有什么問題可以交給禮儀小姐把問題提上來，或者大家有什么問題，那邊有話筒，講清提的問題，要求我們哪個(gè)人回答更好了，看看大家有什么問題。

互動(dòng)：吳總，你好！我有一個(gè)問題，您能不能談一下關(guān)于GP和LP的關(guān)系，你們更看中合伙關(guān)系還是對(duì)自己專業(yè)設(shè)備的認(rèn)可？就是上午戴理事長說的管理費(fèi)的事。剛才方總提到現(xiàn)在LP和GP在PE里面的關(guān)系受國外了LP、GP管理影響的。真正中國LP只有一家就是社保，中國GP非常多，現(xiàn)在國外的LP和GP與中國形成了特殊的關(guān)系，你覺得外國LP和GP更合理？還是中國特色形成的LP、GP更合適中國？謝謝！

閻焱：這個(gè)問題特好回答，我們行業(yè)最好的一點(diǎn)，我們行業(yè)是最單純的行業(yè)。我唯一的任務(wù)就是賺錢，因此對(duì)于我來講所有的LP投我唯一目的就是賺錢，與我不是伙伴關(guān)系，一定不是賺錢的關(guān)系。你要跟我找伙伴一定不是我的伙伴，我沒時(shí)間跟你當(dāng)伙伴，要成為我的伙伴對(duì)你很多事情要認(rèn)同。這個(gè)行業(yè)我不相信有第二種GP和LP的關(guān)系，我也不覺得中國有什么不一樣就把LP和GP的關(guān)系變得更復(fù)雜。有人喜歡玩這種游戲，如果你要想成為一個(gè)一流的公司的話，一定不能把LP、GP變成你的負(fù)擔(dān)。

吳尚志：規(guī)則是在市場中經(jīng)過二三十年最后成型穩(wěn)定下來，由于我們現(xiàn)在這些人也管國內(nèi)的錢，我們基本上也有同樣的規(guī)則。我覺得是平行、共贏、透明，有約束的關(guān)系。我相信中國機(jī)構(gòu)投資人，個(gè)人投資人也在起來，所以會(huì)形成良性投資的關(guān)系。賺錢了就好辦了，不好辦弄出花來也是有很多問題。

互動(dòng)：A股市場的估值大家擔(dān)心會(huì)下滑，現(xiàn)在的情況要投的話，回報(bào)情況不可能有以前那么高，少投還是怎么樣？請(qǐng)各位說一下。

吳尚志：看歷史，我們回報(bào)什么東西來推動(dòng)回報(bào)的產(chǎn)生呢？一是所謂一二級(jí)市場，我們進(jìn)入市盈率和退出市盈率的差，二是公司利潤的增長。在美國來說靠杠桿或者進(jìn)入以后對(duì)公司的利潤的提高。中國還是在增長，基本在香港市場小型的公司倒掛，內(nèi)部的投資決策中，我們基本不太接受靠差價(jià)來證明投資是可行的，因?yàn)樘菀琢恕Ｈ绻麆?chuàng)業(yè)板在40倍，10倍，15倍進(jìn)去以后，上市以后還是賺的。還是要看公司的決策和成長。往前看，未來得事要打個(gè)折，因?yàn)槲覀円膊皇巧裣?，誰也不能把未來得事像神仙一樣算出來，你算回報(bào)率的時(shí)候，肯定不是今天的市盈率，只是一個(gè)參考系統(tǒng)，企業(yè)值多少錢大家需要做個(gè)判斷，判斷標(biāo)準(zhǔn)也不一樣。如果回報(bào)是50%的話，過去在香港市場上是不會(huì)給你這么大的差價(jià)讓你去賺的，一定靠投資企業(yè)利潤的增長，不管是改良的增長，還是自身市場擴(kuò)大的增長。今天的投資，我認(rèn)為還是要高質(zhì)量的公司對(duì)今后的利潤增長有更好的判斷和把控作為投資主要依據(jù)，不能完全靠資本市場的差價(jià)。今天香港市場肯定是倒掛的。

閻焱：剛才那位小伙子很年輕，我假定你是一個(gè)年輕人，但是你語言問的非常有代表性，基本上你的問題水平和今天中國人民幣基金的水平是同比的。這個(gè)問題如果作為一個(gè)職業(yè)投資人問這個(gè)問題，你得問問你的老師怎么教你的。12倍的PE2012年度值不值得做的時(shí)候，有幾個(gè)問題作為你金融課的第一課，第一，我現(xiàn)在的PE和我現(xiàn)在市場公眾的PE之間有多少倍的差距？通常我們說倍數(shù)一定要一倍以上，比如說現(xiàn)在上海的平均PE14倍左右的話，12倍是不是有點(diǎn)太急躁了。第二，你投的公司年度增長多少，如果你十年的增長目標(biāo)是2倍的回報(bào)還是3倍的回報(bào)，還是4倍的回報(bào)，如果你作為一個(gè)年度增長在中國的今天，做不到3倍的回報(bào)的話，我覺得你基本上不能在這個(gè)行業(yè)混。如果你要是3倍的話，要考慮一下3倍來自于什么地方？一是PE，二是投資公司。如果像你這么傻問的話，我們所有人無法回答你的問題。

吳尚志：我們論壇就到此結(jié)束，讓大家對(duì)今天到場嘉賓發(fā)言表示感謝！

[責(zé)任編輯：liuxd] 標(biāo)簽：中國 投資 時(shí)候 尚志 

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