2010年08月23日 01:24中國證券網(wǎng)－上海證券報【大 中 小】 【打印】 共有評論0條

證監(jiān)會上周末公布了《關(guān)于深化新股發(fā)行制度改革的指導(dǎo)意見》，啟動了新一輪的新股發(fā)行制度改革，意見擬通過擴大詢價機構(gòu)范圍、增強定價信息透明度、完善回?fù)芎椭兄拱l(fā)行機制以及完善報價申購和配售的約束機制這四個方面的改革，促進新股報價更加理性科學(xué)。本報今天特刊選部分市場人士就此提出的意見和建議。

網(wǎng)下?lián)u號配售仍有改進之處

⊙姜 山

《關(guān)于深化新股發(fā)行制度改革的指導(dǎo)意見》提出，提高中小型公司新股發(fā)行中單個機構(gòu)獲配股份數(shù)量，加大網(wǎng)下報價責(zé)任，并引入了網(wǎng)下?lián)u號配售方式。在具體操作上，將不再對全部有效申購比例配售，而由券商和發(fā)行人事前對網(wǎng)下配售確定配售數(shù)量，再通過隨機搖號的方式確定一定數(shù)量的可獲配機構(gòu)。這樣單個詢價機構(gòu)需要購買的股份數(shù)量和相應(yīng)的資金會大幅增加，加大了定價者的責(zé)任，應(yīng)能促進報價更加審慎和真實。

采取這一方式的目的，是想通過隱含的高報價一旦破發(fā)后大幅虧損的風(fēng)險來約束詢價機構(gòu)，促進詢價機構(gòu)在新股詢價時根據(jù)公司情況，審慎報價，這在制度上是個創(chuàng)新之舉，也能在某種程度上降低發(fā)行價格。但考慮到網(wǎng)下詢價的現(xiàn)實情況，筆者以為，這一方式在實行上仍需慎重考量，單筆最低配售數(shù)量不宜設(shè)置過高，超過5家詢價機構(gòu)提供有效報價就隨機搖號的可行度，有待商榷。因為這將會使保薦券商不得不事先確定一個極高的最低單筆配售數(shù)量，如果考慮到最終確定的有效報價在確定發(fā)行價以上的詢價機構(gòu)只有6家的話，要滿足必須隨機搖號這個條件，就意味著保薦券商起始確定的最低單筆配售數(shù)量需要在網(wǎng)下發(fā)行總量的五分之一或以上。筆者統(tǒng)計了今年1月以來中小板和創(chuàng)業(yè)板已確定發(fā)行價格的209只新股，平均實際募資額達(dá)9.13億元，以網(wǎng)下配售占發(fā)行總量的20%計，若最低單筆配售數(shù)量為五分之一，那么詢價機構(gòu)單筆中簽金額的均值將會高達(dá)3600萬元以上。

雖然從理論上說，中簽金額越高，詢價機構(gòu)責(zé)任越大，越會審慎報價，但與此同時，過高的單筆配售數(shù)量，將會極大限制詢價機構(gòu)的報價能力，甚至導(dǎo)致大量參與詢價的機構(gòu)放棄報價。由于風(fēng)控的要求，中小規(guī)模詢價機構(gòu)在單一個股的中簽持有金額上均會有個上限限制，通過披露的網(wǎng)下詢價結(jié)果中不少機構(gòu)的報價數(shù)量并非滿額就可見一斑，一旦單筆配售的初始規(guī)模設(shè)置過高，中小規(guī)模的詢價機構(gòu)將不得不在一開始就選擇退出，客觀上大幅度縮小了詢價機構(gòu)的覆蓋面。

有觀點認(rèn)為，中小詢價機構(gòu)報價能力偏弱，因此其退出無礙大局，這一說法并無事實依據(jù)。筆者統(tǒng)計了今年6月1日以來已確定發(fā)行價格的30家創(chuàng)業(yè)板公司的報價情況，公布了各種類型詢價機構(gòu)的報價區(qū)間等詳細(xì)資料的公司有29家，在這29家公司中，基金有16次占據(jù)了報價最高位置，券商自營則有11次，兩者合計占比超過9成，而在報出最低價的詢價機構(gòu)類型中，基金和券商同樣分別有10次和20次(一次并列)。顯然，在報價的隨意性上，一向被認(rèn)為規(guī)模較大，有較強報價能力的基金和券商體現(xiàn)得更為明顯(保險公司受監(jiān)管限制極少參與創(chuàng)業(yè)板詢價)。而事實上，多數(shù)的最終定價也是以基金的加權(quán)平均報價為依據(jù)的。

擴大而非縮小詢價機構(gòu)的參與度，是新股適當(dāng)定價的先決條件，這是由證監(jiān)會在本次意見中提出主承銷商可自主確定部分詢價機構(gòu)的主張可以得出的結(jié)論。然而，如果初始最低單筆配售數(shù)量定得不適當(dāng)，恐將事與愿違，在某些情況下，可能導(dǎo)致新股定價大幅度地偏離其應(yīng)有價格，或者由于參與詢價機構(gòu)數(shù)量大規(guī)模減少而出現(xiàn)新股發(fā)行失敗的可能。

此外，過高的單筆配售數(shù)量，可能造成網(wǎng)下解禁時股價大幅波動。從以往的市場表現(xiàn)看，越是網(wǎng)下機構(gòu)配售分散的個股，在解禁期前后的下行風(fēng)險越小，而一些網(wǎng)下配售機構(gòu)集中的個股，往往在解禁日前后出現(xiàn)大幅下跌的走勢，這當(dāng)然與網(wǎng)下配售機構(gòu)過度集中的拋售有關(guān)。對于流通性本來就較差的中小板和創(chuàng)業(yè)板而言，為了避免出現(xiàn)這種局面，單筆配售數(shù)量也不宜設(shè)置過高。

有鑒于此，筆者認(rèn)為，提升網(wǎng)下單個機構(gòu)獲配數(shù)量來限制詢價機構(gòu)隨意報價這一想法是值得肯定的，但考慮到提高詢價機構(gòu)參與度以達(dá)到適當(dāng)定價的目的，所確定的單個機構(gòu)最低獲配數(shù)量也不宜過高，最好控制在當(dāng)次網(wǎng)下發(fā)行數(shù)量的二十分之一以下。

(作者系東航金融注冊金融分析師)

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