2011年10月29日 19:36
來(lái)源：鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng) 作者：蘇培科

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2011年10月29日下午，中組部先后到三會(huì)召開(kāi)處一級(jí)以上干部會(huì)議，分別宣布了新的繼任者。今年60歲的前證監(jiān)會(huì)主席尚福林調(diào)任銀監(jiān)會(huì)，接替劉明康，成為銀監(jiān)會(huì)歷史上第二任主席。今年55歲的前建行董事長(zhǎng)郭樹(shù)清，成為新一任證監(jiān)會(huì)主席。鳳凰網(wǎng)股票邀請(qǐng)股民、學(xué)者、媒體人等各方人士通過(guò)“致新任證監(jiān)會(huì)主席的一封信”的形式表達(dá)他們的期望。

尊敬的新一任證監(jiān)會(huì)主席：

您好！

希望您在百忙之中閱讀此信。

之所以急切地寫(xiě)這樣一封信，主要是期望您上任之后能夠有所作為，能夠摒棄爭(zhēng)議，能夠挽救市場(chǎng)信心，能夠解決歷史遺留問(wèn)題，能夠彌補(bǔ)制度漏洞，能夠讓股市恢復(fù)“正?！惫δ埽瑒e再“無(wú)為而治”。

如果您真的想在中國(guó)股市有所作為，那就得先認(rèn)清目前中國(guó)股市的形勢(shì)，了解究竟是什么原因?qū)е履壳爸袊?guó)股市的低迷不堪，搞清投資者虧損的真正原因，明確中國(guó)股市的定位。對(duì)于這些問(wèn)題，我想您可能正在思考，但為了提高效率、了解“真相”和有效地解決問(wèn)題。我忍不住將自己最近的一些思考和觀察一并寫(xiě)出，以供參考。

其實(shí)，對(duì)于目前中國(guó)股市的諸多矛盾和問(wèn)題，只要深刻地去反思如下幾個(gè)爭(zhēng)議，市場(chǎng)中的很多問(wèn)題將會(huì)迎刃而解。

爭(zhēng)議一：該不該救“賭民”？

有人認(rèn)為，股市是賭場(chǎng)，股民是賭民，賭民在“賭場(chǎng)”上“賭”輸了，應(yīng)該愿賭服輸，政府不應(yīng)該救市。

我想大部分人對(duì)“賭民”一詞是不認(rèn)同的，就連管理層也不會(huì)認(rèn)同。如果他們承認(rèn)股市是賭場(chǎng)、股民是賭民，那么上市公司融資抽水就名不正言不順。況且，零和博弈的賭場(chǎng)里有贏有輸，贏輸總體平衡，但在A股市場(chǎng)這個(gè)“賭場(chǎng)”里股民幾乎都是輸家，顯然股民并非賭民，而更像是“韭菜”，一茬又一茬的被割。

或許有人會(huì)說(shuō)，賭場(chǎng)是零和博弈，股市有分紅，不是零和博弈。但從1990年至今，A股市場(chǎng)累計(jì)現(xiàn)金分紅總額約1.8萬(wàn)億元，投資者在上市公司的持股比例平均若按三分之一算，大家分到的紅利也就5000多億元，若剔除了交易所的規(guī)費(fèi)、證券登記結(jié)算公司的過(guò)戶費(fèi)、券商的傭金和給政府上繳的印花稅(有人估算這幾項(xiàng)費(fèi)用加上投行的保薦費(fèi)用這20年來(lái)大概已超過(guò)2萬(wàn)億元)。其實(shí)這個(gè)數(shù)據(jù)并不夸張，筆者將1993年至2010年間的歷年證券交易印花稅累加，其總額為6382.15億元，僅此一項(xiàng)就已經(jīng)超過(guò)了上市公司給投資者的分紅。另外，自股權(quán)分置改革以后A股市場(chǎng)的交易量大幅飆升，2007年滬深兩市超過(guò)45萬(wàn)億元；2008年超過(guò)26萬(wàn)億元；2009年超過(guò)54萬(wàn)億元；2010年超過(guò)55萬(wàn)億元；2011年截至目前已經(jīng)超過(guò)35萬(wàn)億元。從市場(chǎng)交易量來(lái)看，券商的傭金收入、交易所的規(guī)費(fèi)、登記公司的過(guò)戶費(fèi)均不是小數(shù)，若按照單向1‰的券商傭金標(biāo)準(zhǔn)來(lái)粗算，僅這幾年券商收取的手續(xù)費(fèi)已經(jīng)超過(guò)了4000億元，靠投資分紅和長(zhǎng)線投資在中國(guó)顯然是靠不住的。如此一算，自有中國(guó)股市以來(lái)，A股市場(chǎng)的投資者整體處于負(fù)收益，也印證了A股市場(chǎng)確實(shí)不是在“零和博弈”，而是在“負(fù)和博弈”。

在這樣一個(gè)“負(fù)和博弈”的市場(chǎng)里，中國(guó)股市卻完成了一個(gè)令各國(guó)股市都驚羨的數(shù)據(jù)，就是上市公司的IPO融資和再融資。1990年至今A股累計(jì)融資4.3萬(wàn)億元，尤其這兩年融資額度和融資頻率極高，幾乎世界領(lǐng)先。“十一五”期間，內(nèi)地股票共籌資2.84萬(wàn)億元，相當(dāng)于市場(chǎng)前15年股票籌資的3.1倍。但我們的股市走勢(shì)在這一時(shí)期幾乎是全球最差的股市，有人統(tǒng)計(jì)中國(guó)股市在這10年間，上證指數(shù)僅上漲了103點(diǎn)(2245點(diǎn)―2348點(diǎn))。對(duì)于這樣一個(gè)“只長(zhǎng)胖不漲高”的股票市場(chǎng)，監(jiān)管部門(mén)應(yīng)該深刻反思，如果只重抽血而不重造血、忽視投資和資源配置功能，那這個(gè)市場(chǎng)一定會(huì)崩潰，而且投資信心很難恢復(fù)，目前恰恰處于這樣一個(gè)階段。

顯然，“負(fù)和博弈”的中國(guó)A股市場(chǎng)是一個(gè)病態(tài)的市場(chǎng)，是一個(gè)嚴(yán)重的“圈錢(qián)市”，需要對(duì)其進(jìn)行救治，讓其恢復(fù)投資功能，讓投資者恢復(fù)信心。

爭(zhēng)議二：大小非和大小限是“堰塞湖”嗎？

有觀點(diǎn)認(rèn)為，大小非和大小限解禁并不意味著流通套現(xiàn)，不足為慮。

對(duì)此，我認(rèn)為此論危害甚大，是導(dǎo)致監(jiān)管部門(mén)麻痹、不作為的主要依據(jù)。

對(duì)于目前中國(guó)股市的萎靡不振，很多人將其歸咎為上市公司融資太甚，讓市場(chǎng)難以承受。其實(shí)，我認(rèn)為除了這個(gè)因素之外，大小非和限售股減持、套現(xiàn)是導(dǎo)致股市失血過(guò)度的根本原因。前面我們已經(jīng)說(shuō)了，從1990年以來(lái)上市公司已經(jīng)從市場(chǎng)拿走了4.3萬(wàn)億元的真金白銀，但這與大小非和限售股套現(xiàn)所需要的資金相比就是小巫見(jiàn)大巫。

在股權(quán)分置改革前夕，中國(guó)證監(jiān)會(huì)曾在“三大報(bào)”上公布的數(shù)據(jù)顯示，截至2004年1月31日，滬深兩市的總市值為45456.48億元，其中流通市值為14301.43億元，非流通市值為31155.05億元，非流通股市值是流通股市值的2.18倍。但截至2010年底，滬深兩市的總市值已經(jīng)達(dá)到26.54萬(wàn)億元人民幣(相對(duì)于2005年的8.2倍)，其中流通市值19.08萬(wàn)億元，占總市值的71.9%，較股改之前的1.43萬(wàn)億元增長(zhǎng)了13.34倍，隨著限售股在今年陸續(xù)解禁，流通市值的比例在不斷提高。也就意味著全流通時(shí)代需要巨額的資金來(lái)填補(bǔ)大小非和大小限的套現(xiàn)需求，如果監(jiān)管部門(mén)對(duì)此視而不見(jiàn)，繼續(xù)加速擴(kuò)容，則對(duì)A股市場(chǎng)來(lái)說(shuō)是雪上加霜。

我在幾年前就曾發(fā)文預(yù)警，如果管理層對(duì)于大小非和限售股不進(jìn)行必要的制度安排，未來(lái)幾年中國(guó)股市只能靠時(shí)間來(lái)消化限售股這座龐大的“堰塞湖”，若再加上IPO不斷制造的新限售股，“新痛”加“舊病”一并發(fā)作，會(huì)讓中國(guó)股市在未來(lái)幾年很難暢言牛市。(2010：中國(guó)股市全流通序曲 2010年1月5日發(fā)表)

監(jiān)管部門(mén)認(rèn)為，解禁并不意味著全流通全套現(xiàn)，有些上市公司的限售股和大小非并不會(huì)減持套現(xiàn)，但從市場(chǎng)的交易量情況來(lái)看，大小非和限售股早已在二級(jí)市場(chǎng)里瘋狂流通了。2006年之前滬深兩市的年交易量一直維持在5萬(wàn)億元以內(nèi)，直到2006年交易量突破了9萬(wàn)億元之后一發(fā)不可收拾，2007年超過(guò)45萬(wàn)億元、2008年超過(guò)26萬(wàn)億元、2009年超過(guò)54萬(wàn)億元、2010年超過(guò)55萬(wàn)億元、今年才10個(gè)月就已經(jīng)超過(guò)35萬(wàn)億元。顯然，大小非和限售股正在侵蝕著中國(guó)股市，尤其在目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)和企業(yè)急需流動(dòng)性的情況下，拋股套現(xiàn)就成了習(xí)慣性的動(dòng)作，因此管理層不能再對(duì)這個(gè)巨大的“堰塞湖”視而不見(jiàn)，中國(guó)股市流動(dòng)性緊缺的局面需要及時(shí)緩解。

爭(zhēng)議三：牛熊交替誰(shuí)說(shuō)了算？

極端市場(chǎng)主義者認(rèn)為，不能救市，股市應(yīng)該按照自身的規(guī)律來(lái)尋找底部。牛熊交替是市場(chǎng)法則，“熊長(zhǎng)牛短”天經(jīng)地義，政府不應(yīng)該干預(yù)。

但是我們知道有效市場(chǎng)假說(shuō)是有前提條件的：市場(chǎng)里每一個(gè)參與者都是理性的經(jīng)濟(jì)人，市場(chǎng)里的價(jià)格反映這些理性人的供求平衡，信息完全對(duì)稱。尤其在中國(guó)股市，這些假說(shuō)條件恰恰就是最大的弊端，如果要實(shí)現(xiàn)真正的市場(chǎng)化我們就得讓這些“有效”條件更充分，而不是自由放任。

如果我們的股市是一個(gè)完全市場(chǎng)化的、真正的市場(chǎng)，讓市場(chǎng)自身來(lái)修正我是完全贊同的。但若是被一座“堰塞湖”給壓著，股市功能喪失、投資信心殆盡、市場(chǎng)動(dòng)彈不了，監(jiān)管層在這個(gè)時(shí)候不應(yīng)該無(wú)為，應(yīng)該解決問(wèn)題、有所作為，讓股市在合理的情緒范圍內(nèi)波動(dòng)，而不是大起大落。

有人猜測(cè)說(shuō)，目前管理層之所以對(duì)股市無(wú)動(dòng)于衷，其一是擔(dān)心在全球流動(dòng)性寬松的格局下，我們的股市表現(xiàn)過(guò)好會(huì)引入太多的境外熱錢(qián)，股市如果有泡沫不利于宏觀管理；其二是由于中國(guó)股市為國(guó)企、央企脫貧解困的歷史使命已經(jīng)基本完成，該上市的都已經(jīng)上市融資，股市低迷無(wú)足輕重。

其實(shí)，我認(rèn)為在目前全球流動(dòng)性寬松的大背景下，恰恰應(yīng)該充分利用股市，讓其成為吸納過(guò)剩流動(dòng)性的場(chǎng)所，而不是讓其興風(fēng)作浪，一會(huì)炒房、一會(huì)炒農(nóng)產(chǎn)品，如果這些過(guò)剩的流動(dòng)性能夠留在股市，即使股市有些泡沫，市場(chǎng)的功能還是存在的，總比市場(chǎng)在熊市中煎熬顯得主動(dòng)。況且，“泡沫”是一個(gè)中性詞，資本市場(chǎng)不可能完全消滅和排斥泡沫與投機(jī)，泡沫程度和投機(jī)程度的判定根本就沒(méi)有一個(gè)完全精確的標(biāo)準(zhǔn)，所以一個(gè)具有活力的市場(chǎng)應(yīng)該允許一定的泡沫存在，但不能過(guò)量。如果股市興盛，除了有利于宏觀管理部門(mén)有效地管理流動(dòng)性之外，還有助于改善居民消費(fèi)狀況。據(jù)AC尼爾森公司曾經(jīng)公布的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)股民的消費(fèi)意愿與股市行情的波動(dòng)非常密切，一旦股市低迷股民的消費(fèi)意愿會(huì)大打折扣，旅行、娛樂(lè)、餐飲等數(shù)量和意愿都會(huì)減少。其實(shí)這也不難理解，在股市暴跌時(shí)投資者對(duì)預(yù)期的下降導(dǎo)致消費(fèi)行為收縮，所以股市低迷不利于中國(guó)啟動(dòng)內(nèi)需。

而對(duì)中國(guó)股市的定位和使命，我希望決策層千萬(wàn)別狹義地界定為“融資”，也就是別以“圈錢(qián)”為唯一目的，否則一個(gè)弱勢(shì)的中國(guó)資本市場(chǎng)很難促使中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)有效轉(zhuǎn)型。

爭(zhēng)議四：救市還是治市？

如果用“救指數(shù)還是彌補(bǔ)制度漏洞”來(lái)描述這一爭(zhēng)議可能會(huì)更精確些。

我認(rèn)為，同時(shí)監(jiān)管部門(mén)應(yīng)該主動(dòng)對(duì)自身監(jiān)管體制進(jìn)行改革，改變其身兼監(jiān)督、管理、發(fā)審等多重職能的現(xiàn)狀，縮小權(quán)力尋租的空間，營(yíng)造法制化的市場(chǎng)環(huán)境。

其實(shí)治市也就是“救市”，只是不同于以往那種資金“救市”模式：國(guó)家隊(duì)資金入市——誘導(dǎo)資金介入——拉抬股指——掩蓋矛盾，然后讓外資、內(nèi)資共同將股價(jià)瘋狂拉抬，從而高位拋售，然而再美名其曰：“股市有泡沫”，唱空、打壓一通，等股市下跌之后再在低位伺機(jī)介入，繼續(xù)唱牛、拉升，將中小投資者玩于股掌之間。對(duì)于這種救市我堅(jiān)決不贊同。因?yàn)?“人造牛市”的結(jié)果只會(huì)讓日后的股市局面更加惡化，但若從根源上彌補(bǔ)各種制度漏洞和治理股市我贊成的，現(xiàn)在政府應(yīng)該進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼裙墒行判?，但不能只?jiǎn)單地救指數(shù)，更不是資金誘導(dǎo)式救市。而是要救人心、救秩序、救機(jī)制，及時(shí)進(jìn)行體制改革，打破和掃清既得利益集團(tuán)繼續(xù)“圈錢(qián)”的舊游戲規(guī)則。

當(dāng)前市場(chǎng)中的很多“救市”言論，基本訴求都是治市。但該從哪些方面來(lái)救治？

首先，我認(rèn)為應(yīng)該從新股發(fā)行制度來(lái)著手改革，讓新股發(fā)行制度最好改得更徹底一些，別再“頭疼醫(yī)頭腳疼醫(yī)腳”。對(duì)此我曾多次建議，新股發(fā)行制度應(yīng)從7項(xiàng)措施進(jìn)行徹底改革：一要改變目前權(quán)力發(fā)審的模式，將新股發(fā)審的權(quán)力下移，實(shí)施更加市場(chǎng)化的“注冊(cè)制”；二要在詢價(jià)環(huán)節(jié)實(shí)施懲罰性的報(bào)價(jià)成交機(jī)制；三要取消網(wǎng)下特權(quán)分配機(jī)制，讓市場(chǎng)中的所有投資者公平參與申購(gòu)；四要用“市值配比認(rèn)購(gòu)法”來(lái)限制一級(jí)市場(chǎng)的“裸申專業(yè)戶”，讓一、二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格和利益有效銜接，改變一、二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格割裂的問(wèn)題；五要解決全流通定價(jià)機(jī)制，不妨成立專門(mén)的借券公司，將新發(fā)行的限售股借給這些借券公司，然后實(shí)施融券，在理論上實(shí)現(xiàn)新股發(fā)行的全流通，從而讓IPO定價(jià)趨于合理；六要返還一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)資金在凍結(jié)期的利息，讓監(jiān)管部門(mén)最好遠(yuǎn)離利益瓜葛；七要嚴(yán)格監(jiān)管開(kāi)盤(pán)、收盤(pán)和申購(gòu)環(huán)節(jié)的各種市場(chǎng)行為，避免價(jià)格操縱。

其次，應(yīng)該引入更多的增量資金來(lái)緩解大小非、大小限的套現(xiàn)壓力。

在增加股市增量資金方面，我建議不妨用融資融券中的“融資”方式將存款引入股市。商業(yè)銀行可以專門(mén)開(kāi)發(fā)一款“融資”存款，利率可以高于普通存款利率，這樣融資者是在自愿借入的基礎(chǔ)上杠桿買(mǎi)股，一旦投資失誤則會(huì)被強(qiáng)行平倉(cāng)。因此，股市風(fēng)險(xiǎn)是由融資者來(lái)承擔(dān)的，而不是由儲(chǔ)戶和銀行來(lái)承擔(dān)，反而儲(chǔ)戶有可能在“借資”的過(guò)程中可以獲得高于存款利率的利息收入，可以主動(dòng)地對(duì)沖通脹和應(yīng)對(duì)負(fù)利率侵蝕。商業(yè)銀行和證券公司通過(guò)“融資”既可以拓展新的盈利模式，也可以解決目前融資融券業(yè)務(wù)清淡的局面。

除了拓展增量資金之外，我也曾多次建議對(duì)限售股實(shí)施市場(chǎng)化的“二次發(fā)售機(jī)制”，這樣不但會(huì)給限售股找出一個(gè)合理的減持路徑，也會(huì)給二級(jí)市場(chǎng)安裝一個(gè)“優(yōu)勝劣汰”的閘門(mén)，可以約束一些公司剛一上市就業(yè)績(jī)變臉。有了“二次發(fā)售機(jī)制”，會(huì)進(jìn)一步促進(jìn)大股東做好上市公司。在這里，“二次發(fā)售機(jī)制”相當(dāng)于一個(gè)利益約束和擔(dān)保的機(jī)制。

第三，提高違規(guī)成本，提高主動(dòng)監(jiān)管和跨境監(jiān)管的能力。

建議我們的政府在拯救股市時(shí)，可以學(xué)習(xí)美國(guó)政府在挽回投資者信心方面的經(jīng)驗(yàn)。從美國(guó)股市揭發(fā)世通造假和安然丑聞事件后，世通自身的股價(jià)由最高64美元跌至最低的0.9美元、公司裁減員工17000人。于是這些事件、丑聞的暴發(fā)給美國(guó)社會(huì)安定和美國(guó)投資者信心造成了極大打擊，美國(guó)股市于是也產(chǎn)生信任危機(jī)。在這個(gè)時(shí)候美國(guó)政府為了重拾投資者信心，在2002年7月30日美國(guó)國(guó)會(huì)上通過(guò)并由美國(guó)總統(tǒng)布什簽署的Sarbanes-Oxleyact簡(jiǎn)稱《索克斯法》，并在財(cái)務(wù)報(bào)告責(zé)任方面，《索克斯法》要求上市公司CEO和首席財(cái)務(wù)官(CFO)，對(duì)公司向美國(guó)證監(jiān)會(huì)提交的定期報(bào)告真實(shí)性作出書(shū)面保證，對(duì)于公司財(cái)務(wù)報(bào)告要親自審閱并提出意見(jiàn)。如果CEO和CFO不照辦或者明知故犯，就會(huì)面對(duì)罰款和監(jiān)禁的刑事懲罰。自從“索克斯法案”之后，美國(guó)上市公司的內(nèi)控和投資者信心都有明顯的改善。

針對(duì)幾家上市公司造假就出臺(tái)一部法律來(lái)“亡羊補(bǔ)牢”的行為，實(shí)際就是挽救投資者的信心，這種“救市”行為我們?yōu)槭裁床荒軐W(xué)習(xí)？在上市公司造假頻發(fā)的A股市場(chǎng)，我們?yōu)楹螞](méi)有這樣的“救市”魄力?

第四，降低交易成本，減輕交易環(huán)節(jié)的各種盤(pán)剝。

比如降低登記公司的過(guò)戶費(fèi)、交易所的規(guī)費(fèi)、監(jiān)管費(fèi)、印花稅、券商的傭金等。

第五，減少上市公司的過(guò)度融資，讓市場(chǎng)合理配置資源，減少I(mǎi)PO綠色通道，讓市場(chǎng)恢復(fù)投資、融資、資源配置的合理功能。

第六，建議引入集體訴訟制度，依法治市。

由于我國(guó)股市法制不健全、制度規(guī)則不完善、缺少集體訴訟機(jī)制，并且司法前置程序長(zhǎng)期設(shè)置壁壘，使得金融市場(chǎng)的很多受害者欲訴無(wú)門(mén)、忍氣吞聲。這不但助長(zhǎng)了違規(guī)者的氣焰，也加劇了金融環(huán)境的惡化。要想從根本上改變這一現(xiàn)狀，除了大力改造市場(chǎng)環(huán)境、完善市場(chǎng)規(guī)則、提高參與者水平外，引入集體訴訟制度已刻不容緩。

第七，改革當(dāng)前的監(jiān)管體制，讓監(jiān)管者脫離官本位，讓其全心全意地執(zhí)行監(jiān)督職能。隨著我國(guó)金融混業(yè)和金融控股的發(fā)展，分業(yè)監(jiān)管問(wèn)題越來(lái)越大，應(yīng)統(tǒng)一協(xié)調(diào)和分類(lèi)監(jiān)管。

(不到之處，敬請(qǐng)諒解！)

此致！

祝愿中國(guó)股市早日走出困境！

蘇培科 (對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)公共政策研究所首席研究員)

[責(zé)任編輯：wanggq] 標(biāo)簽：蘇培科 郭樹(shù)清 證監(jiān)會(huì) 主席 

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