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• Talk 19月4日過(guò)后，微博達(dá)人劉強(qiáng)東便停止了微博更新。據(jù)京東商城內(nèi)部員工透露， 8月"價(jià)格戰(zhàn)"以后，劉強(qiáng)東就一直呆在美國(guó)，或許正是為了這輪融資進(jìn)行活動(dòng)。
• Talk 211月，京東商城獲第六輪風(fēng)投3億美元，估值72.5億美元。"老東家"僅老虎基金跟投，更重要的是，無(wú)論是從融資額還是從估值上看，比之一年半以前都是江河日下。
• Talk 3京東，離最成功的B2C電商企業(yè)和最失敗的B2C電商企業(yè)似乎均只有一步之遙。有人說(shuō)，京東要么是中國(guó)電商業(yè)中最大的奇跡，要么就是中國(guó)電商業(yè)最大的丑聞。

11月，京東商城完成新一輪私募融資，總?cè)谫Y額3億美金，老股東僅老虎基金跟投，估值72.5億美金。這輪領(lǐng)投方是一個(gè)新面孔，即安大略教師退休基金。安大略教師退休基金(Ontario Teacher Pension Fund，簡(jiǎn)稱“OTPF”)對(duì)整個(gè)國(guó)內(nèi)風(fēng)投界來(lái)說(shuō)，都不是一個(gè)熟悉的角色，中國(guó)此前沒(méi)有進(jìn)行直接投資的辦公室。

1、僅有一老股東跟投。

該筆融資由安大略教師退休基金領(lǐng)投，京東商城的第三輪投資方老虎基金跟投，兩者分別投資2.5億美元和5000萬(wàn)美元。

對(duì)此，京東商城官方回應(yīng)稱，京東的確已獲得了第六輪融資，領(lǐng)投方為安大略教師退休基金（OTPF），估值為72.5億美元。但是，京東并未透露具體融資數(shù)額。

對(duì)新面孔OTPF，目前國(guó)內(nèi)介紹最詳盡的一篇文章來(lái)自《陸家嘴》雜志，據(jù)該文章提供的信息：

安大略省教師退休基金會(huì)是加拿大最大的單一型專業(yè)化退休金體系，它是由安大略省政府和該省教師聯(lián)合會(huì)共同創(chuàng)立的一家獨(dú)立機(jī)構(gòu)。

作為一家教師退休基金，OTPP不像一般的PE、VC那樣對(duì)單一項(xiàng)目表現(xiàn)激進(jìn)活躍，而注重長(zhǎng)期收益性與穩(wěn)定性。2010年，基礎(chǔ)設(shè)施投資業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)收益高達(dá)6億加元，占總收益的14%，遠(yuǎn)超4%的行業(yè)基準(zhǔn)水平。

此次對(duì)京東的投資，應(yīng)該不屬于其典型投資案例。

OTPP在中國(guó)此前沒(méi)有進(jìn)行直接投資的辦公室。2008年，OTPP下屬機(jī)構(gòu)表示,向一家私人直接投資基金FountainVest注入2億美元，雙方合作對(duì)中國(guó)民間企業(yè)進(jìn)行投資。

“OTPF并非風(fēng)險(xiǎn)投資專業(yè)的投資機(jī)構(gòu)，這非常意外?！北本┠惩赓Y創(chuàng)投投資經(jīng)理表示。他認(rèn)為，這意味著京東商城并未從專業(yè)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)獲得支持?！皠?chuàng)投機(jī)構(gòu)對(duì)京東已非常謹(jǐn)慎，不知道燒錢會(huì)到何時(shí)?！?/p>

除第三輪投資者老虎基金跟投外，其他老股東DST、KPCB、紅杉資本等并未跟投，更有甚者，據(jù)消息人士稱，網(wǎng)上流傳的4億美元說(shuō)法之所以與3億美元不同，主要出入恰好在對(duì)老股東老虎基金跟投金額數(shù)額的不同說(shuō)法。

據(jù)悉，在老虎基金與京東對(duì)此輪投資的洽談中，的確有提供過(guò)兩種不同方案，而最后確定的投資金額為5000萬(wàn)美元。僅有的老股東跟投卻最終縮減了投資金額，由此也看出京東內(nèi)部投資方對(duì)其的不確定性。

2、估值較上輪少了1/4，東商城此前五輪融資詳細(xì)信息如下：

2007年8月，今日資本注資超過(guò)1000萬(wàn)美元；

2009年1月，雄牛資本和梁伯韜分別注資1000萬(wàn)美元和2100萬(wàn)美元，當(dāng)時(shí)估值4000萬(wàn)美元；

2010年1月，老虎基金投資7500萬(wàn)美元，當(dāng)時(shí)估值4億美元；

2010年底，高瓴資本投資約3億美元，估值大約10多億美元，持股比例估計(jì)30%；

2011年4月，DST、紅杉資本、老虎基金、沃爾瑪?shù)茸①Y約15億美元，京東商城估值約100億美元。

一年半以前的第五輪融資，是當(dāng)時(shí)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)單筆金額最大的一筆融資，約100億美元的估值更是令許多線下零售商咋舌，業(yè)內(nèi)人士驚呼15億美元的融資額已經(jīng)超過(guò)了多數(shù)的IPO。事實(shí)上，15億美元的融資額也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了年初京東商城董事長(zhǎng)劉強(qiáng)東透露的數(shù)字，當(dāng)時(shí)劉強(qiáng)東只表示，第三輪融資總金額將超過(guò)5億美元。更有趣的一個(gè)現(xiàn)象是，線下零售巨頭沃爾瑪也赫然位列投資者之中，這顯示出當(dāng)時(shí)投資者對(duì)于這家電子商務(wù)網(wǎng)站前景的看好。

但今年以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)京東的預(yù)期卻急轉(zhuǎn)直下。3月，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)CEO李國(guó)慶公開稱京東商城資金僅夠燒到8-10月份；5月底京東商城傳出提前IPO，最終又傳出IPO計(jì)劃被迫擱淺，據(jù)悉，券商因其低毛利給出僅60億美元的估值；到了8月，消息人士稱，京東商城正在試圖通過(guò)機(jī)構(gòu)投資者融資逾10億美元，但劉強(qiáng)東否認(rèn)了融資傳聞，稱京東商城賬上資金充裕。

從100億美元到60億美元再到72.5億美元，一年半時(shí)間，京東商城的估值如過(guò)山車一般。

3、可轉(zhuǎn)債式間接融資

“之前很難想到，京東商城會(huì)以可轉(zhuǎn)債的方式進(jìn)行融資?！鼻笆霰本┩赓Y創(chuàng)投的投資經(jīng)理稱，“這種方式對(duì)京東而言并不利，雖然避免了短期股權(quán)稀釋，但卻增加了財(cái)務(wù)成本，并且在到期后還有需進(jìn)一步融資的風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

這種方式對(duì)OTPF而言無(wú)疑是合適的。作為一只風(fēng)格偏謹(jǐn)慎的基金，以可轉(zhuǎn)債的方式投資京東商城，可攻可守，大大規(guī)避了京東商城股權(quán)貶值或者套現(xiàn)困難帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

一般來(lái)說(shuō)，參與這種融資的投資方并非長(zhǎng)期目的，更多是中短期的財(cái)務(wù)投資，如果債務(wù)到期，投資者不愿意轉(zhuǎn)股，那么京東商城還需支付債券票面利率。

9月4日過(guò)后，微博達(dá)人劉強(qiáng)東便停止了微博更新。據(jù)京東商城內(nèi)部員工透露， 8月“價(jià)格戰(zhàn)”以后，劉強(qiáng)東就一直呆在美國(guó)，或許正是為了這輪融資進(jìn)行活動(dòng)。

CEO劉強(qiáng)東專程赴美活動(dòng)兩月，最終接受非風(fēng)投專業(yè)機(jī)構(gòu)OTPF的風(fēng)投，還是以可轉(zhuǎn)債的方式進(jìn)行間接投資。在筆者看來(lái)，京東的第六輪風(fēng)投雖然成功上位，搶了“雙11”電商戰(zhàn)天貓191億的風(fēng)頭，但這出電商大戲卻又蒙上些許悲情色彩：京東，真的到了不得不融資的地步了嗎？

電商十年，京東商城是最大另類，野蠻的增長(zhǎng)速度令其賺得成功光環(huán)，不盈利靠資本驅(qū)動(dòng)的模式又令其招致空前的質(zhì)疑。

京東，離最成功的B2C電商企業(yè)和最失敗的B2C電商企業(yè)似乎均只有一步之遙。有人說(shuō)，京東要么是中國(guó)電商業(yè)中最大的奇跡，要么就是中國(guó)電商業(yè)最大的丑聞。

京東的銷售額目前主要來(lái)自3C產(chǎn)品，但是毛利率只有5%左右，能否支撐物流費(fèi)、廣告(去年京東廣告費(fèi)用支出為4.9億元)、技術(shù)和管理費(fèi)用？

5月底，有消息稱京東在香港舉行了上市推介會(huì)，其間流出了京東去年的銷售數(shù)字：2011年收入為212億元人民幣(流水含平臺(tái)269億元)，毛利率為5.5%，凈虧損5%左右。

以此計(jì)算，單2011年京東就虧損了10億多，之前有業(yè)內(nèi)人士透露，劉強(qiáng)東曾告知其京東每年的虧損率在8.9%左右，這還不算此前動(dòng)輒幾十億的倉(cāng)儲(chǔ)物流投資。而此前據(jù)多家媒體報(bào)道，京東最大的一筆15億美金融資，其實(shí)到賬就10億美金左右，資金鏈吃緊已是定局毋庸置疑。

當(dāng)當(dāng)網(wǎng)CEO李國(guó)慶則稱，虧損企業(yè)該備多少資本金才算安全？當(dāng)然是未來(lái)一年的虧損額，否則就要積極融資。那么，不賺錢的京東，為什么不會(huì)死？

因?yàn)槠浣壖芰她嫶蟮睦婕瘓F(tuán)。規(guī)模最大的第五輪融資，投資方包括了俄羅斯投資者數(shù)字天空技術(shù)(DST)、老虎基金等6家基金和一些社會(huì)知名人士，其中DST集團(tuán)投資了5億美元。DST集團(tuán)由俄羅斯億萬(wàn)富翁尤里•米爾納（Yuri Milner）領(lǐng)導(dǎo)創(chuàng)建，參與投資了包括Facebook、Groupon在內(nèi)的最成功美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司。

此前，京東商城的四輪融資，投資方包括今日資本、雄牛資本、高瓴資本、及亞洲投資銀行家梁伯韜的私人公司。兩年前，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)首次登陸美國(guó)股市，吸引了全球投資者的目光，但如今市值已跌至3億美元，而京東的近三輪融資額都已超出當(dāng)當(dāng)市值，規(guī)模不可謂不大。要知道，京東的銷售規(guī)模也僅為當(dāng)當(dāng)?shù)?倍左右，即使按5月份流出的計(jì)劃IPO估值60億美元市值計(jì)算，京東也已是當(dāng)當(dāng)?shù)慕?0倍。稱劉強(qiáng)東為資本玩家，也當(dāng)之無(wú)愧。

在今年以前，在團(tuán)購(gòu)網(wǎng)站以每天消失5.9個(gè)的速度過(guò)冬之前，人們關(guān)注到的更多的是國(guó)內(nèi)電商行業(yè)的巨大市場(chǎng)和更大的潛力。2011年年初，英文好的馬云說(shuō)道：從淘寶現(xiàn)在的交易額和交易筆數(shù)來(lái)看，我可以很驕傲地告訴大家，我們超越了亞馬遜、eBay，已經(jīng)成為全世界最大的商圈。他還預(yù)言，不同于歐美國(guó)家已經(jīng)有比較完善的線下零售系統(tǒng)，“我的判斷是未來(lái)中國(guó)網(wǎng)絡(luò)零售份額的占比一定能達(dá)到15%至20%”，“所以我們從不把自己當(dāng)作一家電子商務(wù)公司，我們覺(jué)得要為中國(guó)建立一個(gè)未來(lái)商業(yè)的基礎(chǔ)。”

由此看來(lái)，當(dāng)初風(fēng)投機(jī)構(gòu)看好的不僅僅是京東這家企業(yè)，更是整個(gè)電商行業(yè)，更是龐大的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。

據(jù)投中集團(tuán)提供的數(shù)據(jù)顯示，2011年，中國(guó)創(chuàng)投投資電商的筆數(shù)是114起，達(dá)歷史峰值，但今年驟然下降，且仍呈下降趨勢(shì)。今年一季度為16筆、二季度降到12筆、三季度只有9筆。如此算來(lái)，預(yù)計(jì)今年全年的電商投資筆數(shù)大約只到去年的三成多。

緊隨野蠻生長(zhǎng)期的過(guò)分膨脹，當(dāng)投資大潮已然退去，誰(shuí)在裸泳？那是京東。

根據(jù)易觀智庫(kù)發(fā)布的2012Q3中國(guó)B2C交易額市場(chǎng)份額數(shù)據(jù)，天貓商城以45.1%穩(wěn)居首位，京東商城市場(chǎng)份額達(dá)17.4%，緊隨其后的事騰訊B2C占3.5%、蘇寧易購(gòu)占3.3%。當(dāng)然這還不算在總的B2C+C2C市場(chǎng)，騰訊電商同京東商城所占份額已經(jīng)大致相當(dāng)。 在市場(chǎng)份額的第一梯隊(duì)里，坐擁支付寶、阿里云，號(hào)稱打通“信息流、物流、資金流”，“雙11”促銷當(dāng)天從商家分成超4億的阿里巴巴，是沒(méi)有明顯軟肋的，資金鏈當(dāng)然也不是。從《變形金剛》、到《饑餓游戲》、到《中國(guó)好聲音》，蘇寧易購(gòu)的廣告總是舍得下血本第一時(shí)間賺足噱頭，身為2012中國(guó)民企前三強(qiáng)、擁有1000多家實(shí)體連鎖店的蘇寧，短期內(nèi)也無(wú)資金之憂?；ヂ?lián)網(wǎng)有三種盈利模式，電商、廣告和用戶付費(fèi)，用戶付費(fèi)目前無(wú)疑是用戶粘性最大、品牌附加值最高的；Q3網(wǎng)絡(luò)游戲收入59.7億、占總營(yíng)收51.6%的騰訊，全球互聯(lián)網(wǎng)資產(chǎn)排行名列前五。

當(dāng)國(guó)內(nèi)電商遭遇寒流、風(fēng)投斷奶，媒體預(yù)言“2012，獨(dú)立B2C已死！”“2013年則是綜合B2C平臺(tái)之戰(zhàn)”。而在國(guó)內(nèi)電商的第一梯隊(duì)里，最先受到?jīng)_擊的則無(wú)疑是京東。

京東會(huì)不會(huì)因?yàn)橘Y金鏈斷流而倒閉？這樣的討論似乎從未停止。

“目前京東占有自營(yíng)B2C電商的51%市場(chǎng)份額，未來(lái)5年預(yù)計(jì)會(huì)提升到60%以上。如果自營(yíng)B2C達(dá)到一半的市場(chǎng)份額，京東到2016年有多大的市場(chǎng)規(guī)模，也是大多數(shù)人不可想象的?！比欢嬶灣漯嚹芊窭^續(xù)打動(dòng)風(fēng)投機(jī)構(gòu)？

就整個(gè)行業(yè)來(lái)看，諸多原因造成創(chuàng)投對(duì)電商的厭倦。創(chuàng)投募資比較低迷，因退出渠道收窄，回報(bào)率下滑，投資者對(duì)一級(jí)市場(chǎng)趨于謹(jǐn)慎。更重要的是電商盈利能力得不到保證，“很少有盈利的案例，創(chuàng)投對(duì)這個(gè)行業(yè)失去信心?！苯衲觌娚坦疚ㄆ窌?huì)流血上市更讓創(chuàng)投記憶深刻。

劉強(qiáng)東和投資人的關(guān)系，其實(shí)才是現(xiàn)在最大的看點(diǎn)，我們很少能獲得直接相關(guān)信息，但是最近的一二個(gè)熱點(diǎn)事件可以讓我們窺見一斑。

7月，劉強(qiáng)東突然借雷士照明糾紛向賽富亞洲創(chuàng)始合伙人閻焱開炮，稱投資人要學(xué)會(huì)尊重創(chuàng)業(yè)者，分析人士稱劉強(qiáng)東其實(shí)是“殺雞儆猴”，意在警告京東的投資人。剛剛完成的第六輪融資，僅有一老股東老虎基金跟投，卻又最終將投資金額縮減為5000萬(wàn)美元；非專業(yè)風(fēng)投機(jī)構(gòu)OTPF投資2.5億美元，卻是以可轉(zhuǎn)債的方式進(jìn)行融資——投資人實(shí)則已然做出了選擇，若繼續(xù)依賴資本驅(qū)動(dòng)，京東恐怕將來(lái)更難獲得融資。

對(duì)于京東商城此輪融資的主要用途，業(yè)內(nèi)認(rèn)為，同前幾輪融資一樣，京東商城將投入到基礎(chǔ)設(shè)施以及自建物流上。今年初，京東商城CEO劉強(qiáng)東曾公開聲明，今年對(duì)物流投資將達(dá)36億元，包括土地、房產(chǎn)和各種設(shè)備采購(gòu)。

針對(duì)京東商城依靠“燒錢”迅速擴(kuò)張的說(shuō)法，早在去年3月的電子商務(wù)投融資高峰論壇上劉強(qiáng)東就已表示：如果不計(jì)算在物流方面的巨大投入的話，京東兩年前已開始盈利。

從2009年開始，京東商城在全國(guó)密集購(gòu)買倉(cāng)儲(chǔ)用地，如今，3年過(guò)去了，京東商城手持的土地?cái)?shù)量翻了6番，手握約1800畝土地。2009年底前，京東商城完成兩輪融資共計(jì)3100萬(wàn)美元，彼時(shí)，其手持的土地?cái)?shù)量?jī)H有位于江蘇宿遷的300畝。2011年初，剛剛完成15億融資，京東商城宣布將在截至2013年底的3年內(nèi)，斥資超50億元打造物流體系。

亞洲一號(hào)物流項(xiàng)目，是京東2009年于上海簽約的，號(hào)稱2011年建設(shè)完畢投入使用，可至今仍是一片荒地。今年7月份，蘇寧易購(gòu)常務(wù)副總裁閔涓清微博爆料，“一個(gè)一貫堅(jiān)稱投入巨資買地自建物流的電商，已將上海沈陽(yáng)等地塊出售給外資工業(yè)地產(chǎn)商，以補(bǔ)充緊缺的現(xiàn)金流”，京東再度深陷“資金鏈緊張”的質(zhì)疑。

電商跨界物流利弊幾何？天貓和凡客恰是京東的正反兩個(gè)例子。

5月底凡客旗下如風(fēng)達(dá)與京東同時(shí)申請(qǐng)快遞牌照，雖然最終落榜，但并不影響這家2008年即創(chuàng)立的電商快遞公司的擴(kuò)張?jiān)妇?，甚至逐漸涉足“純快遞”，接凡客之外的訂單。可緊接而來(lái)的確是如風(fēng)達(dá)裁員2000、退出二三線城市。同是在5月底，為回應(yīng)電商跨界物流，天貓一石二鳥連橫九大快遞，開通“次日達(dá)”與“1—3日限時(shí)達(dá)”服務(wù)，也逐步能做到了訂單網(wǎng)上跟蹤。

馬云在最近的一次接受采訪時(shí)談到物流，“什么能阻礙電商增長(zhǎng)？”“物流。”艾瑞咨詢的有關(guān)數(shù)據(jù)也顯示，從2011年起，用戶選擇網(wǎng)購(gòu)的首要因素中，價(jià)格的占比較2010年已有所下降，而物流等服務(wù)的影響增長(zhǎng)6.4個(gè)百分點(diǎn)達(dá)25.7%。

電商的物流瓶頸是一個(gè)老生常談的話題，當(dāng)日達(dá)、次日達(dá)、夜間配送等接連出現(xiàn)，逐漸成為國(guó)內(nèi)電商新標(biāo)準(zhǔn)；除天貓外，國(guó)內(nèi)主流綜合性電商平臺(tái)京東、蘇寧易購(gòu)、亞馬遜中國(guó)、當(dāng)當(dāng)皆已形成自營(yíng)物流+第三方的模式。但對(duì)于缺燒錢的京東而言，自建物流的成本無(wú)疑是評(píng)估中最重要的一環(huán)。

有業(yè)內(nèi)人士估算了自建物流的成本賬，若將租廠房、傳送帶、貨架、IT系統(tǒng)、降溫、電纜等全方位的投入都算在內(nèi)，那么每1萬(wàn)平方米的倉(cāng)，可能需要1000萬(wàn)元。而京東的“亞洲一號(hào)”倉(cāng)庫(kù)計(jì)劃，采取的還并不是租毛坯房，而是自買土地自建的方式，其成本無(wú)疑將更高。

然而倉(cāng)儲(chǔ)方面的資金投入還只是一部分，樂(lè)蜂網(wǎng)副總裁沈玄昊說(shuō)道，“電商自建物流，不會(huì)比傳統(tǒng)物流成本更低。電商物流信息化程度更高、服務(wù)水平更好，這毫無(wú)以為帶來(lái)了更高的設(shè)備成本、人力成本?！绷硪环矫?，京東目前的快遞政策是，金額不足39元的訂單收取5元運(yùn)費(fèi)，而我們知道民營(yíng)快遞行業(yè)的單筆起價(jià)就達(dá)十余元。

重金砸向物流，固然有利于提升服務(wù)、進(jìn)而搶奪市場(chǎng)，但在當(dāng)前的國(guó)內(nèi)電商而言，用戶忠誠(chéng)度在便利的比價(jià)面前捉襟見肘，資金鏈的保持穩(wěn)定卻在很大程度上決定誰(shuí)能笑到最后。

當(dāng)然，很少有人會(huì)真的判定京東會(huì)因資金鏈斷裂死掉；但京東自己也知道，真到了沒(méi)錢的時(shí)候再IPO將更加被動(dòng)。

如果一家電商缺錢，一般會(huì)怎么做？有業(yè)內(nèi)人士出謀劃策道：如果是劉強(qiáng)東，我覺(jué)得他1.首先解雇CFO陳生強(qiáng)，太不稱職；2.即便不裁員，也至少停止擴(kuò)招；3.縮減業(yè)務(wù)線和區(qū)域擴(kuò)張；4.停止價(jià)格戰(zhàn)，立馬拉升毛利；5.停建總部大樓，出售倉(cāng)儲(chǔ)土地，停建改租；6.延長(zhǎng)賬期和大量的賴賬。

但是，實(shí)際結(jié)果顯然不是如此：1.CFO陳生強(qiáng)是6位O級(jí)別高管中唯一內(nèi)部提拔的，辦公室緊靠劉強(qiáng)東；2.2012年員工擴(kuò)招1.6倍以上；3.收購(gòu)網(wǎng)銀在線，拓展海外業(yè)務(wù)；4.挑釁蘇寧，價(jià)格戰(zhàn)愈演愈烈；5.大樓和倉(cāng)儲(chǔ)正在加速建設(shè)；5.賬期，按老規(guī)矩走（7月底已經(jīng)和多家銀行合作，通過(guò)銀行授信的方式給供應(yīng)商貸款）！

對(duì)于京東商城的未來(lái)，劉強(qiáng)東是怎么想的？